ANALÝZA CENNÝCH PAPÍRŮ

prof. Ing. Jiří Polách, CSc.

Akciový trh a ekonomická úroveň (USA)

ROKY

HDP

Celkový akciový trh (dle S x P)

HDP

50 60 70 80

čas

KURSAKCIE

HDP

Akciový trh Reálná ekonomika

Schéma základních vztahů mezi jednotlivými veličinami a celkovým akciovým trhem

AUTOR: KERAN, 1971

Tc

PY

G-+

M-+

Y-+

PL-+

M-+

E

X-+

Er Ere

P

R

LegendaPY Potenciální výstup ekonomiky

Změny peněžní nabídky M-+

Změny ve vládních výdajích G-+

Celkové výdaje Y-+

Tc Korporativní daně

Změny současné cenové hladiny PL-+

E Zisk korporací

Reálný výstup ekonomiky X-+

Er Zisk reálný korporací

Ere Očekávané reálné zisky korporací

P Kurz akcie

R Úroková sazba

Nákupy(působí na vzestup ceny P0)

Prodeje(působí na pokles ceny P0)

Stanovení vnitřní hodnoty (VH)Tržní cena P0 P0 = VH

P0 > VH

P0 < VH (kup)

čas

Kč

(cen

a)

/kur

z/

Dividendový model diskontní

ANALÝZY CENNÝCH PAPÍRŮ

AKCIE DLUHOPISY OSTATNÍ CENNÉ PAPÍRY

OBLIGACE ŠEKY SMĚNKY

finanční analýzy bonity

ANALÝZAFUNDAMENTÁLNÍ

ANALÝZATECHNICKÁ

TEORIE EFEKTIVNÍCHTRHŮ

PSYCHOLOGICKÁANALÝZY

globální analýza

vliv reálného výstupu ekonomiky

vliv fiskální politiky

vliv peněžní nabídky

vliv úrokových sazeb

vliv inflace

vliv mezinárodního pohybu kapitálu

vliv ekonomických a politických šoků

cyklická

neutrální

anticyklická

odvětvová analýza

divid. diskontní model

ziskový model

bilanční model

model cash-flow

model kontingentních nároků

historický model

finanční analýza

nominální hodnota

účetní hodnota

substituční hodnota

likvidační hodnota

reprodukční hodnota

substanční hodnota

analýza společností

Příklad – Divid. model diskontní

Příklad – Ziskový model diskontní

ZISKOVÝ MODEL DISKONTNÍ

ČZ – zisk čistý, BZ – zisk před daní,P – cena, k – požadovaný výnos,g – růst. míra zisku

1.

2.

nk

BZČZVH

1

)(

gk

BZČZVH

)(

ÚČETNÍ HODNOTAAKTIVAStálá aktiva 1000Oběžná aktiva 500Celkem 1500

PASIVAVlastní jmění 500Cizí zdroje 1000Celkem 1500

ÚČ. HODNOTA VJ = Aktiva – Cizí zdroje 1500 – 1000 = 500

Počet akcií ………………… 6000Tržní cena ……………….. 98 KčVH = Úč. hodnota : počet akcií = 500 : 6 = 83,33 Kč

Ukazatelé:PBV … poměr mezi tržní cenou akcie a účetní hodnotou vl. jmění na 1 akciiPO … aktuální cena akcie na trhu (price)BV … (book value) – účetní hodnota připadající na jednu akcii

PBV = PO/BV = 98 / 83,33 = 1,176

Likvidační hodnota

(Platí v okamžiku ukončení podnikání. Likvid. hodnota bývá považována zadolní hranici tržní ceny akcie.)

.. likVHAKCIÍPOČ

DLUHŮAKTIV

Reprodukční hodnota

Náklady na pořízení nových aktiv (obnova, při současnýchcenách)

1. reprodukční hodnota = likvidační hodnota

2. .

3. Tržní cena =

PO = Tržní cena akcie = Reprodukční hodnota

... REPREPREP ZÁVAZKYAKTIVAVH

LiRE VHVH /

RERE VH

PqVH 0

REVH

Ziskový model

… Očekávaný zisk na 1 akcii v příšt. roce

… Normál. úrov. P/N (vyp. 3-mi metod.)

3 METODY URČENÍ

1E

NEPEVH /1

NEP /

3 METODY URČENÍ

1. ZÁKLADNÍ (užívá Gord. model)

Kc – požadovan. výn. míra g – očekáv. růst dividend – očekáv. dividenda – oček. výše dividend. výplat. poměru

Pozor: Malá změna v pož. výn. míře či v „g“ způsobíobrovské změny VH akcie.

D1/E1

D1

gKcENP

EE

D

1

1

1

1

g-Kc

D P VH

2. REGRESNÍ METODA

Předpokládá, že VH akcie je funkčně závislá na veličinách, které ji ovlivňují:

Používají se modely- „SERM“ (single-Equation-Regression-Models)- „Whitbeck-Kissorův“ (vztah očekávané míry růstu

zisku, vypl. poměru a volatility rizika na P/E

rbdbgbbEP N 3210/

nxxxxfVH ....,321 ,,

Výsledek výpočtů „W+ki“

g – oček. míra růstu zisku r – rentabilita ziskud – oček. míra výše výplat. poměru b – regr. koeficienty - konst. pro systematické P/E (bez vedl. vlivů) - konst. oček. míry růstu zisku - konst. oček. míry pro výpl. poměr - konst. oček. míry pro riziko volality + zisku

0b

1b

2b

3b

rdgEP N 2,07,65,12,8/

3. KOMPARATIVNÍ METODA

Srovnává agregátní (tržní) PT/ET s ukazatelem

P/E jednotlivých akcií.

Vychází z historických dat – vypočte se průměr pro nejvyšší a nejnižší tržní P/E aindividuální (firemní) P/E.

Příklad

Max Min Max Min Max Min Max Min

1998 12,34 8,09 12,31 9,86 1 0,82…..

Průměr 18,7 11,9 15,1 11,6 1,24 1,01 28,5 23,23

Rok

Ø 25,76

Firma P/E Trh PT/ET Relativ. P/E Normál. P/EN

TTr EP

EPEP

/

//

00 /// TTrN EPEPEP

trhunaEPsoučEP TT /./ 00

SUBSTITUČNÍ HODNOTA

Komerční bankovnictví (KB) 10 mil. Kč

Investiční bankovnictví (IB) 7 mil. Kč

Pojišťovnictví (IN) 3 mil. Kč

CELKEM 20 mil. Kč

Společnost „X“ Zisky

Náhradní (substit.) spol.

Společnost Celk. tržní cena Celkový zisk P0/E0

KB 500 mil. Kč 50 mil. Kč 10

IB 600 mil. Kč 40 mil. Kč 15

IN 8 mil. Kč 1 mil. Kč 8

Stanov. substit. hodn. FX

Aktiva P0/E0 XZisk z příslušné

aktivitySubstituční

hodnota

KB 10 X 10 mil. Kč = 100 mil. KčIB 15 X 7 mil. Kč = 105 mil. KčIN 8 X 3 mil. Kč = 24 mil. Kč

CELKEM = 229 mil. Kč

Substituční hodnota společnosti "X"

MODEL VOLNÉHO CASH FLOW

CVH = VT – L

CVH = celková vnitřní hodnota akciíVT = celková hodnota firmy

L = celková hodnota závazků

Příklad

Očekávané volné cash flow

Očekávané operativní cash flow před zdaněním a úroky (CFBT1) 1 060 000

- Očekávané odpisy (O1) -106 000 = Zdanitelný zisk = 954 000 - Daň (30%) -286 200 = Zisk nezadlužené fy 667 800 + Odpisy .+106 000 = Očekávané operativní cash flow po zdanění (CFBT1) = 773 800

- Nové investice -159 000 = Očekávané cash flow (FCF1) = 614 800

Očekávané volné cash flow bylo stanoveno na základě, žespolečnost je financována pouze vlastním kapitálem.Nejsou zohledněny úrokové náklady z cizího kapitálu a anidaňová úspora, která vyplývá z toho, že úrokové platbyjsou nákladovou položkou a snižují výši zdanitelného zisku.

Na základě prognózovaného cash flow pro příští rok (FCF1)můžeme stanovit současnou hodnotu budoucích peněžníchtokůpodle následujícího vzorce:

kde:PVCF0 - je současná hodnota budoucích peněžních tokůFCF1 - je očekávané cash flow v prvním rocerN - je požadovaná výnosová míra pro nezadluženou firmug - je očekávaný růst peněžních toků

= Očekávané cash flow (FCF1) = 614 800

gr

FCFPVCF

N 1

0

Nyní stanovíme současnou hodnotu budoucíchpeněžních toků pro naši společnost:

1537000006,010,0

61480010

gr

FCFPVCF

N

Celková současná hodnota budoucích peněžníchtoků fy je 15 370 000. Poněvadž však vycházíme zpředpokladu, že zadlužeností se vytváří daňový štít,který zvyšuje celkovou hodnotu fy, musíme stanovitjeho hodnotu. Nejdříve stanovíme hodnotudaňového štítu pro první rok podle níže uvedenéhovzorce:

kde:TS1 - je hodnota daňového štítu v příštím (prvním) rocerd - jsou úrokové náklady na cizí kapitálD1 - je celková výše dluhu v prvním roceT - je daňová sazba fy

600003,020000001,011 TDrT dS

TST0 = celk. současná hodnota budoucích daňových štítů

TS1 = hodnota daňového štítu v prvním roce

rd = výpůjční úrok. sazba = úrok. nákl. na cizí kapitál

d

SST r

TT 1

0

Kčr

TT

D

SST 600000

1,0

6000010

00 STT TPVCFV

KčTPVCFV STT 159700006000001537000000

KčLVCVH T 13970000200000015970000

KčN

CVHVH 70,139

100000

13970000

SUBSTANČNÍ HODNOTA

SUBSTANČNÍ HODNOTA = ÚČETNÍ HODNOTA + TRŽNÍ HODNOTA SPEC. AKTIV A REZERV (THSAR)

AKCIÍPOČ

THSARZDRCIZÍAKTIVAVH us .

.,

THSAR: GOODWILL, KVALIFIK., PATENTY, NEVYK. REZ.