Alternativní t ídy aktiv

Petr Holub

2

1. INVESTOVÁNÍ VERSUS RIZIKO

2. T ÍDY AKTIV

3. TYPY RIZIK

4. AKTIVNÍ VERSUS PASIVNÍ INVESTOVÁNÍ

5. AKCIOVÉ INDEXY

6. ANALÝZA INDEXOVÝCH INSTRUMENT

7. NÁVRH INVESTI NÍHO CELKU

8. OBCHODOVÁNÍ DJ

P ÍPADOVÁ STUDIE

3

1. INVESTOVÁNÍ VERSUS RIZIKO

Investi ní innost spo ívá v tom, e skupina investor vlastní volné finan ní prost edky, které jimi nejsou spot ebovány. Investo i jsou ochotni v

daném okam iku

investovat volné prost edky ve prosp ch dlu ník , kte í mají v

danou chvíli

prost edk nedostatek. Mezi investory a dlu níky vzniká v itelský vztah

investo i o ekávají, e se jim v budoucnosti od dlu ník navrátí jejich prost edky zhodnocené

o tzv. výnosy.

Na téma investování byla napsána celá ada knih. Investování, a zejména investování na kapitálových trzích, je v eobecn pova ováno za lukrativní obchod a snadné získání zna ného bohatství. Ne v ichni laikové si v ak uv domují, e p eva ující ást burzovních hrá obchodovala neúsp n , proto e s vidinou vysokých výnos je spojeno také vysoké riziko, o kterém se ji tolik nehovo í. Existence rizika je p itom zásadním faktorem, který by m l investor brát v potaz.

Ve keré výnosy jsou spojeny s ur itou mírou rizika a platí zde vztah p ímé úm ry, tedy vy ího výnosu lze dosáhnout, ale s tou podmínkou, e jsme ochotni podstoupit vy í riziko

4

Hovo íme-li o bezrizikové investici, pak máme na mysli investici, která postrádá pouze jeden z mo ných druh rizika. Nap íklad bankovní vklad u státem garantované banky m e být pova ován za bezrizikovou investici, p esto investici není mo né ochránit.

Riziko lze chápat jako mo nost ztráty vlo eného kapitálu. Lze íci, e investice je aktivum, které p iná í svému majiteli tok d chod , tento tok d chod m e být i záporný (záporný tok d chod neboli ztráta je d sledkem existence rizika).

1. Vy adujeme-li vysoké výnosy, musíme podstoupit vysoké riziko

2. Podstoupíme-li vysoké riziko, nemáme ádnou záruku, e dosáhneme vysokých výnos .

Najdeme-li výnosov i rizikov vhodnou investi ní p íle itost, m li bychom také zkoumat její likviditu. Likvidita sice nemá p ímou vazbu k

ostatním veli inám jako je výnos a riziko, p esto je ned le it j ím faktorem návratnosti investice. Tak nap íklad hotové peníze na bankovním ú tu m eme pova ovat za nejlikvidn j í. Likviditu z obchod na kapitálových trzích ovliv ují nap . termíny splatnosti, aktuální tr ní nabídka a poptávka apod.

5

Investici ovliv uje celá ada rizikových faktor a nelze s

p esností ur it, zda

o ekávaného výnosu bude dosa eno. Také platí, e r zné

investi ní instrumenty

p iná í rozdílné zhodnocení investice.

Riziko

lze chápat jako pravd podobnost, e nebude dosa eno o ekávaného výnosu, nebo m e dojít k

ur ité mí e znehodnocení investice.

Likvidita

znamená rychlost s jakou jsme schopni p em nit na i investici zp t na pen ní prost edky. Vysoká likvidita p edstavuje snadnou obchodovatelnost. Za nejlikvidn j í investici lze pova ovat nap .

bankovní vklad.

6

2. T ÍDY AKTIV

Základem investi ního rozhodování je výb r vhodného investi ního aktiva. Investi ní aktiva jsou rozd leny na jednotlivé t ídy aktiv (asset classes). Investor se zpravidla rozhoduje pro takovou t ídu aktiv, která nejlépe vyhovuje po adavk m na o ekávaný zisk, míru rizika apod. Mezi tradi ní t ídy aktiv pat í akcie, dluhopisy, hotovost a nemovitosti. Mezi alternativní t ídy aktiv pat í deriváty a hedge fondy.

Nástroje pen ního trhu

jsou dluhopisy se splatností do jednoho roku, bankovní termínované vklady a státní pokladni ní poukázky. Nástroje pen ního trhu jsou charakteristické svoji krátkodobou povahou , nízkou úrokovou citlivostí a ni ím rizikem.

Dluhopisy

reprezentující závazek emitenta splatit ur itou pen itou ástku a ur itý úrok ve stanovené dob splatnosti. Investice do dluhopis sebou nese obvykle ni í riziko ne investice do akcií. Majitel dluhopisu má výhodn j í postavení ne akcioná i p i

7

zru ení spole nosti. V p ípad , e spole nost není schopna splnit závazky a nevyplatí investorovi ve sjednaný termín p j enou ástku, m e být majetek spole nosti prodán a z výnosu zaplacena pohledávka. Státní dluhopisy jsou pom rn jistou investicí z hlediska splacení jistiny, proto e zde je dlu níkem vláda nebo m sto.

Krátkodobé státní pokladni ní poukázky

(Treasury Bills)

Doba splatnosti mén ne 1 rok. Jsou pova ovány z hlediska rizika za nejbezpe n j í investici. Jejich splacení je zaru eno státem, který je emituje prost ednictvím centrální banky nebo

jiné instituce.

St edn dobé státní dluhopisy

(Treasury Notes)

Doba splatnosti 1-10 let. Mají podobnou charakteristiku jako pokladni ní poukázky, li í se zejména délkou splatnosti. Práv n kolikaletá doba dr ení dluhopisu z n j iní rizikov j í nástroj. Hodnota dluhopis s

fixním kupónem nep ímo úm rn reaguje na zm nu vý e úrokových m r. Budou-li tedy úrokové míry dlouhodob r st, hodnota dluhopisu bude klesat. ím del í je doba splatnosti dluhopisu, tím v t í je toto riziko.

8

Dlouhodobé státní dluhopisy

(Treasury Bonds)

Doba splatnosti 10-20 let. Obdobná charakteristika jako p edcházející dluhopisy, li í se op t dobou splatnosti, která investici iní více rizikovou. Dlouhodobé dluhopisy jsou vhodnou investicí pro poji ovny nebo penzijní fondy, které

mají pot ebu

alokovat sv j majetek na desítky let.

Akcie

vyjad uje ú ast na akciové spole nosti. Akcioná se stává spolumajitelem spole nosti a má nárok na podíl ze zisku, který se nazývá dividenda. V t ina investor doufá v zisk z rozdílu mezi nákupní a prodejní cenou akcií. Akcioná m e vyd lat nejen na vyplacených dividendách, ale také na výhodném prodeji akcií za cenu vy í, ne za jakou je nakoupil. I kdy dlouhodob vykazuje akciový trh rostoucí trend, v krátkém období m e zna n oscilovat.

Za átek "nadvýkonnosti" malých small-caps spole ností se tém t sn kryje se splasknutím bubliny na akciových trzích v

roce 2000. Od té doby se firmy s ni í kapitalizací dokázaly s propadem trhu vyrovnávat mnohem lépe. B hem celé doby poklesu trhu, tzn. a do za átku roku 2003, ztratily velké spole nosti, large-caps v eurovém vyjád ení 57 %.

9

T ída nemovitostí a ostatních cenných p edm t .

Do této skupiny aktiv spadají nemovitosti a jiné v cné hodnoty (nap . um lecké sbírky).Výhodou investice do t chto aktiv je ochrana p ed inflací, proto e jejich hodnota obecn s asem roste.

Deriváty a certifikáty

jsou finan ní nástroje zalo ené na podkladovém aktivu. Hodnota derivátu a certifikát se odvíjí od hodnoty podkladového aktiva. Podkladové aktivum m e být nap íklad obligace, akcie, burzovní index, zem d lská komodita a pod. Mezi základní typy finan ních derivát pat í futures. Pro futures kontrakty je typické dne ní závazné uzav ení smlouvy na dodání ur ité komodity za ur itou cenu s platbou p i dodáni zbo í. Dnes se b n obchodují finan ní futures zalo ené na m nách, dluhových nástrojích i indexech. Podkladovým aktivem se tedy stává cizí m na, pokladni ní poukázka, obligace nebo index.

10

Hedge Funds

První hedgeový fond zalo il americký finan ník Alfred Winslow Jones v roce 1949. Základem fungování hedge fondu nejsou prognózy o budoucí hodnot t ch i on ch akcií, nýbr analýza pohybu jejich cen na trhu. Zisky fondu jsou etablovány z rostoucích i klesajících trend . Fond dr í dlouhé pozice, u nich se v p ípad r stu trhu dá p edpokládat rychlej í vzestup, a jistí se p itom krátkými pozicemi, u nich v p ípad poklesu celého trhu o ekává rychlej í propad. Ke zvý ení zisk je p itom vyu íván pákový efekt. Fond generuje slu ný zisk bez ohledu na to, jestli jde trh nahoru nebo dol . Hedgeové strategie se zna n rozrostly a lze je uplatnit nejen p i obchodování s cennými papíry, ale také v oblasti m nových kurs nebo p i investicích, které se zam ují na vývoj a rozdíly úrokových m r. P ibylo také finan ních instrument i matematických model , které umo ují vyladit p íslu né strategie tém k dokonalosti. Hedgeové fondy jsou zam eny na movit j í klientelu. Relativn vysoký objem minimální investice p edpokládá ú ast "uv dom lých" investor , kte í jsou schopni posoudit kvalitu správc a zodpov dn zvá it riziko spojené s investováním do jejich produkt . Mana e i hedgeových fond si ú tují pouze minimální procento z objemu spravované investice, ale dvacet i více procent z dosa eného výnosu.

11

3. TYPY RIZIK

Systematické a nesystematické riziko

Systematické riziko vyplývá z celkového ekonomického vývoje a postihuje v echny subjekty. Jedná se o globální riziko ovliv ované prost edím, v

kterém se investo i pohybují, výkonem ekonomiky, vývojem makroekonomických ukazatel . Je otázkou, zda m e investor systematické riziko ovlivnit. Pokud se investor rozhodl vlo it prost edky pouze do domácích aktiv, platí, e systematické riziko nelze diferencovat. Ke sní ení systematického rizika musí investor zahrnout do svého portfolia i zahrani ní aktiva. Naproti tomu existuje nesystematické, jedine né riziko, které postihuje pouze ur ité subjekty. Rizikovost investice do zna né míry závisí na p ístupu investora k

investici a riziko m e investor do zna né míry ovlivnit, sní it. P edpokladem je správná volba investi ního instrumentu a rozlo ení rizika prost ednictvím diverzifikace.

12

Tr ní riziko - volatilita trhu

Existuje celá ada rizik a zp sob jejich m ení. Mimo ádné postavení mezi riziky má volatilita. Volatilita zachycuje cenový pohyb akcií, komodit, m n, obligací, nebo jiných obchodovatelných aktiv. Volatilita je vychylování kurzu od jeho vnit ní hodnoty. Výsledek výpo tu volatility z historických dat v ak z stává pouze odhadem volatility budoucí. Potí e p i interpretaci volatility, jako m itelné veli iny rizika nastávají, kdy si uv domíme, e investici ovliv ují dal ích rizikové faktory. M eme si polo it otázku, pro má tedy volatilita výsadní postavení v m ení rizik, kdy jsou s

m ením takové potí e? Dva výcar tí v dci, Martin Drummen a Heinz Zimmermann, provedli analýzu volatility u 4300 akcií z jedenácti vysp lých evropských zemí a do li k záv ru, e na volatilitu p sobí r zné vlivy (viz tabulka).

Vliv m nových kurs

Vliv sv tových akciových

index

evropských akciových

index

Vliv odv tvov. akciových

index

Vliv národn. akciových

indexNevysv tleno

1.7% 10.8% 8.1% 9.2% 19.1% 51.1%

Zdroj: Drummen M.,Zimmermann H.: The Structure of European Stock Returns. Financial analysts Journal, July-August 1992

13

Riziko likvidity

Existují aktiva u kterých je stanovena smluvní podmínkami odkupu, nap íklad termínovaný vklad, výpov dní lh ta u vkladních kní ek, atd., ale ve v t in p ípad je stupe likvidity aktiva determinován poptávkou a nabídkou po n m. Mezi nejlikvidn j í aktiva m eme za adit deriváty a akcie. Tyto aktiva lze p em nit bez v t ích ztrát na hotovost. R zné trhy mají r zný stupe likvidity. Komoditní nebo akciový trh má v t í likviditu ne trh s nemovitostmi.

Zákonit pak

nejv t í likviditu mají hotové peníze. Naopak na druhé stran eb í ku likvidnosti najdeme nap . nemovitosti. V n kterých p ípadech se mohou ur ité nemovitosti stát nezpen itelné, tj. mají minimální (tém nulovou) likviditu. S rostoucí lukrativností objektu i atraktivitou lokality roste i poptávka po nich, a tím i jejich likvidita. Ka dý investor by m l ve svém investi ním portfoliu dr et aktiva s rozdílnou likviditou. Ur itou ást prost edk by si m l ponechat jako finan ní rezervu, a to bu v podob hotových pen z nebo vysoce likvidních aktiv.

M nové riziko

( id eji kurzovní riziko)

je druh rizika vznikajícího zm nou kurzu jedné m ny v i jiné m n . Kdy investo i a firmy dr í statky i provád jí obchodní operace nap í hranicí m nových oblastí,

14

vystavují se m novému riziku. Zejména vysoká asová hodnota m e zvý it kurzové riziko. Z vý e uvedených d vod jsou tedy investice s vysokou asovou hodnotou riskantní. Riziko lze redukovat asovanou investicí. Investujeme v dob , kdy se kurz vyvíjí výhodn . U dlouhodobých certifikát nelze kurzové riziko podce ovat, naopak u krátkodobých spekulacích s deriváty je kurzové riziko zanedbatelné.

Riziko lidského faktoru

U rizikov j ích investic existuje riziko selhání lidského faktoru. Spekulativní investice, nap . do derivát nebo certifikát jsou zalo eny z edesáti procent na psychologii obchodování, z t iceti procent na Money-Managementu a deseti procent na investi ní strategii. astou chybou nezku ených investor je podléhání náladám trh a neochota vyrovnat se s krátkodobou ztrátou investice. Selhání lidského faktoru se projevuje ukvapenými investi ními rozhodnutími ve snaze m nit portfolio, narovnávat ztráty investice. Iracionální chování investora m e vést k hlub ím finan ním ztrátám. P edcházet riziku selhání lidského faktoru lze pouze pevn stanovenými investi ními pravidly. Ty podrobn definují podmínky vstup a výstup z

trh . Vytvo ení pevných obchodních pravidel si vy adují zejména obchody s deriváty, naopak u dlouhodobého pasivního investování je riziko selhání lidského faktoru zanedbatelné a není nutné se obchodními pravidly zaobírat.

15

4. AKTIVNÍ VERSUS PASIVNÍ INVESTOVÁNÍ

Aktivní investování

Správná volba investi ního instrumentu nabízí jak anci na výnos tak i zaji t ní proti mo ným budoucím rizik m". S klasickými investi ními produkty jako jsou nap . fondy lze dosáhnout zisku, jen pokud kurzy porostou. P i dlouhodobé stagnaci nebo na klesajících trzích se va e investice nezhodnotí. Pokles na trzích vám zp sobí ztráty. Jen málokterým finan ním expert m se poda ilo dlouhodob dosahovat nadpr m rných zisk . Pro je tomu tak? Byly napsány desítky knih zabývajících se tím, jak vyzrát nad trhem, jak zvolit správný druh investice . P i hledání strategie alokace aktiv jsme stále na za átku. Je tedy na míst polo it si otázku, zda ideální strategie existuje. Nap . metoda Stock Picking se zabývá postupy, jak u finan ních aktiv zjistit potenciáln výnosové tituly a do nich pak alokovat prost edky. Nicmén , o stejnou v c se sna í v t ina investor . Cena je ale pouze objektivní veli ina a v ka dém okam iku v sob zahrnuje v echny informace, minulé, sou asné i p edpokládané budoucí. Má v bec aktivní vyhledávání výnosových p íle itostí a tr ních skulin na efektivním trhu smysl? D vody, pro drobní investo i investují prost edky do aktivn spravovaných fond a akcií je celá ada: efektivní diverzifikace portfolia, úspory, mo nost vybírat ze iroké palety investi ních instrument ,

16

jednoduchost, pohodlnost a profesionální správu investice atd. Tyto argumenty vypovídají o psychologii drobného investora. Laik nemá zájem trávit as studiem finan ních výkaz , kterým nerozumí. Tuto innost p enechá profesionál m . Investor chce s nízkým rizikem vysoký výnos a v í, e profesionálové mu jsou schopni toto zajistit.

Abychom mohli m it výkonnost aktivn spravovaných fond , je t eba stanovit srovnávací kritérium, tzv. benchmark. Pro tento ú el je vhodné pou ít renomovaný globální index, který de facto poskytuje informaci o pr m rném zhodnocení, kterého m e investor na trhu dosáhnout. Následující graf zachycuje výkonnost evropských akciových fond v

porovnání s výkonnosti indexu. Z grafu je patrné, e za posledních deset let nedosahují aktivn spravované akciové fondy ani z

poloviny takového r stového potenciálu jako pasivní index.

17

Zdroj: Patria

18

Pro aktivn spravované fondy zaostávají za p íslu ným benchmarkem?

1. Statistická nevyhnutelnost - nulové rozd lování zisk . Hodnota indexu slo eného z tém v ech titul na ur itém trhu má pr m rné zhodnocení, pak musí polovina ú astník trhu dosahovat nadpr m rného zhodnocení, druhá polovina v ak podpr m rného. Více ne polovina fond je podpr m rn výkonná. Je v této úvaze chyba?

2. Vysoké transak ní náklady u aktivních strategií. Aktivní správa fondu je nákladná. Investice jsou spojeny s velmi astým podáváním obchodních p íkaz (manage i jsou koleni pro to, aby dokázali rychle rozeznat zm ny trend , reagovat na nové

informace, odli it outperformance tituly od podpr m rných), fondy mají adu výdaj souvisejících s personálními náklady, náklady za správu cenných papír , provozními náklady, atd. Tyto náklady sni ují výkon fondu.

3. Efektivita kapitálových trh . Základním p edpokladem je, e indexy kopírují rozvinuté kapitálové trhy. S touto my lenkou poprvé p i el A. Cowles, který analyzoval investi ní doporu ení p edních brokerských firem, poji oven a jiných institucí. Ve své studii Cowles zjistil, e aktivní strategie praktikovaná zkoumanými subjekty nebyla s to p ekonat tr ní index.

19

4. Nediverzifikovaná portfolia. Aktivn spravované fondy nejsou schopny odstranit nesystematické riziko, proto e nedostate n diverzifikují portfolio. Aktivn spravovaný fond investuje maximáln do dvaceti rozdílných akcií. Hlavním cílem aktivn spravovaného fondu je nacházet tr ní p íle itosti, které slibují nadpr m rné výnosy a takových je velmi málo.

Pasivní investování

V edesátých letech n kolik v dc teoreticky dokázalo, e optimální investicí je portfolio, které odpovídá struktu e tr ního indexu. Investo i tuto teorii dlouhou dobu ignorovali. A v posledních n kolika letech obliba pasivního investování do burzovních index stoupá. Indexové produkty pravideln p ekonávají 80 a 90 procent svých aktivn ízených konkurent .

Poprvé v roce 1973 uznávaný profesor Burton Malkiel p i el s

teorií: Koupit a dr et stovky akcií, ze kterých jsou sestaveny tr ní indexy, se zdá být pravd podobn nejlep í investi ní strategií jak pro individuální investory, tak i pro institucionální investory. Pokud mana e i aktivn spravovaných fond dosahují nadpr m rných výsledk , d je se tak pouze krátkodob . Dlouhodob výkonnost fond klesá. Zjistilo se, e profesionální portfolio mana e i nejsou schopni soustavn p ekonávat trh.

20

Pro je výkonnost indexových produkt lep í ne aktivn spravovaných fond ? Indexové produkty jsou charakteristické nízkými náklady na provoz, tzv. transak ní náklady. Aktivní správa portfolia je zalo ena na p edpokladu, e investi ní mana er je schopen být soustavn lep í ne trh. Index naproti tomu vyjad uje agregované znalosti, zku enosti a inteligenci v ech ú astník trhu. Je p íle itostn mo né nad trhem vyzrát, ale tém nemo né nad ním trvale vít zit.

Pro se tedy pasivní indexové investování nestane p evládající strategií investor . Vysv tlení m eme nalézt snad jen v lidské psychice. Lidé zkrátka obecn up ednost ují aktivitu p ed pasivitou, jen st í p ipou t jí, e m e být pasivita nicned lání

lep í ne aktivita. V dy p ece u na i prad de kové v d li, e peníze se musí to it.

Mezi hlavní výhody pasivního investování je jednoduchost. Nákupem pouze jediného burzovního indexu se m e investor podílet na hodnotovém vývoji akciového indexu, komplexn p enést do své investice profesionální investi ní strategie nebo spekulovat na vývoj nad jných obor .

21

Na rozdíl od fond zná investor krom nákupní ceny

v dy i tr ní cenu finan ního

instrumentu, ve kterém se anga uje. Informace o aktuální hodnot burzovního indexu získá investor prakticky okam it , hodnota se dá velmi lehce p ekontrolovat.

Likvidita. Burzovní indexy jsou obchodovány p ímo na burze a mají vysokou likviditu. Nákup nebo prodej aktiva probíhá b hem n kolika sekund.

Výnosový potenciál. U pákových produkt na burzovní index se nabízí n kolikrát vy í zhodnocení ne ostatní typy finan ních aktiv, ov em za podmínky podstoupení adekvátn vysokého rizika. Zále í p itom na investorovi, jakou míru rizika je ochoten podstoupit.

Univerzálnost. U futures kontrakt na burzovní index je mo né participovat nejen na rostoucím, ale také na stagnujícím nebo klesajícím trhu. Konzervativní investo i nemusí platit náklady, které jsou spojené s aktivním obchodováním ("trading").

Transak ní poplatky jsou výrazn ni í ne p i obchodování s klasickými akciemi nebo fondy.

22

5. AKCIOVÉ INDEXY

Akciové indexy vznikly za ú elem m ení celkové situace na akciových trzích. Akciový index vypovídá o vývoji trhu. Prost ednictvím akciového indexu získává ú astník trhu informaci o tom, jak si trh s cennými papíry vede. Index slou í k jednoduchému porovnávání konkrétní investice s vývojem daného trhu. P esto e mají indexy pom rn zna nou publicitu, pouze málo lidí ví, co skute n znamenají. Ka dý index by m l mít tyto základní vlastnosti: Reprezentativnost - vybraný vzorek akcií a cenných papír obsahuje pokud mo no v echny d le ité cenné papíry daného trhu, váhu indexu - váha, která odpovídá podílu tr ní hodnoty tohoto cenného papíru na v ech cenných papírech v daném indexu, p ehlednost - vyjád ení hodnoty v jednotkách, které jsou p ehledné a podávají základní informace.

Ka dá burza, i mimoburzovní trh má sv j index.

Ní e uvedené indexy jsem vybral z d vodu dlouhodobé historie, vysoké likvidit , nízké mí e volatility a volby z irokého spektra investi ních instrument .

V hrubých rysech lze index chápat jako investi ní nástroj - indexové instrumenty jsou prost edkem k

investování, leading indicator - hodnota indexu vyjad uje objektivní situaci na trhu, r stový nebo klesající trend v ur itém odv tví

investorovi napomáhá v

23

investi ním rozhodování, investi ní portfolio - vzor pro návrh investi ního portfolia, proto e sám o sob zahrnuje akciové tituly s ur itou váhou, stejn jak je tomu v b ném portfoliu, m ítko porovnání zhodnocení investice, podkladové aktivum, informace o pr b hu obchodování na burze.

Ka dý index má svou tr ní hodnotu. Ta se vypo ítává pr b n po celou dobu obchodní seance. Aby byly cenové údaje relevantní, je nutné pro jejich výpo et stanovit ur itý algoritmus. Tr ní indexy jsou sestavovány dv ma základními zp soby. Ka dý z t chto zp sob má svá specifika, proto je d le ité znát zp sob jejich tvorby, aby bylo mo né korektn interpretovat vývoj t chto index resp. stav na tom i onom trhu.

Kapitálov vá ený index

Podíl konkrétní spole nosti na celkovém indexu je dán tr ní kapitalizací spole nosti. Platí zde jednoduchá logika, e ím v t í spole nost, tím v t í má spole nost podíl na tr ním indexu. Hospodá ské výsledky nejv t ích spole ností mají také v t í vliv na celkovou ekonomiku ne innost men ích spole ností. Tímto zp sobem je tvo ena v t ina hlavních sv tových index , nap . NASDAQ Composite Index,

24

Standard & Poor s 500 Index, Wilshire 5000 Index, London FTSE, indexy MSCI a rovn i eský index PX 50.

Cenov vá ený index

Konstrukce cenov vá ených index zcela ignoruje celkovou tr ní kapitalizaci spole ností. Jediným kritériem se stává cena. Index se spokojuje pouze se znalostí aktuálních tr ních cen jednotlivých akcí. To v praxi znamená, e ím vy í bude cena akcií spole nosti, tím vy í váhu budou mít tyto akcie v indexu. P íkladem cenov vá eného indexu je jeden z nejznám j ích a nejsledovan j ích index v bec, americký Dow Jones Industrial Average.

Dow Jones Industrial Average (DJIA)

Index se skládá z t iceti amerických blue chips akcií, akcií velkých spole ností. Tyto akcie nejlépe reprezentují americkou ekonomiku. Index vytvo il Charles Dow v roce 1896. P vodn index zahrnoval dvanáct akcií, v etn spole nosti General Electric, která zde z stala dodnes. V roce 1916 byl index roz í en na dvacet akcií a v roce 1928 na t icet. Index Dow Jones obsahuje akcie pr myslových podnik , finan ních

25

institucí, technologických firem, maloobchodních firem a akcie firem z oblasti spot ebního a zábavního pr myslu. V posledních 10 letech pro la skladba indexu celou adou zm n, jednou z významn j ích bylo nap . p idání spole nosti Microsoft (i kdy p vodn index obsahoval pouze p edstavitele pr myslu). Výhodou indexu DJIA jsou minimální zm ny slo ení indexu. Nevýhodou je úzké zam ení indexu DJIA. P i jeho zavedení v roce 1896 byla hodnota DJIA propo ítána na 40,74 bodu, dnes je to 12 000 bod .

Standard & Poor s

Index je odborníky pova ován za m ítko výkonnosti amerického akciového trhu. Obsahuje akcie 500 výhradn amerických spole ností, které reprezentující dané odv tví, mají velký podíl na trhu a jsou dostate n stabilní. P evá ná v t ina akcií v indexu je obchodována na NYSE, ostatní na Nasdaqu a zlomek na American Stock Exchange (AMEX). S&P 500 vznikl v roce 1957, ale zakladatelé propo ítali jeho hodnoty zp tn do roku 1926. Index je vá en podle tr ní kapitalizace, zm ny cen akcií spole ností s vy í tr ní kapitalizací mají v t í vliv na hodnotu

indexu ne zm ny cen akcií malých spole ností. Mezi hlavní výhody indexu S&P 500 je 70 procentní tr ní kapitalizace amerického akciového trhu. Index je dostate n diverzifikován. Nevýhodou je absence zahrani ních spole ností p sobicích na

26

americkém trhu. Tyto spole nosti tvo í nezanedbatelnou ást

akciového trhu. Po

zavedení indexu v roce 1957 byla hodnota indexu propo ítána na 45 bod , v sou asnosti se pohybuje kolem 1000 bod . To p edstavuje ro ní zhodnocení 7 %, podobn jako u indexu Dow Jones Industrial. Vedle indexu S&P 500 existují dal í indexy, nap íklad

S&P 400 MidCap, který zahrnuje spole nosti se st edn velkou

tr ní kapitalizací, nebo S&P 600 SmallCap, který zahrnuje spole nosti s nízkou tr ní kapitalizací.

Nasdaq Composite

Index Nasdaq Composite zahrnuje v echny akcie obchodované na mimoburzovním trhu Nasdaq. V indexu je více ne 4000 akciových spole ností, jde o index souhrnný. Index vznikl v roce 1971, krátce po vzniku Nasdaqu. P esto e je index Nasdaq zam en p edev ím na technologické akcie, obsahuje akcie spole ností z odv tví finan ního a spot ebního pr myslu, biotechnologií a akcie pr myslových podnik . Index je vá en podle tr ní kapitalizace, ka dá akcie ovliv uje jeho hodnotu mírou své tr ní kapitalizace. Výhodou indexu Nasdaq Composite je velký po et akcií. Nevýhodou je p eva ující po et technologických titul . P esto p edstavuje tento index více ne jen vzorek technologického odv tví. Po áte ní hodnota indexu byla 100 bod , nyní se hodnota indexu pohybuje na úrovni 2000 bod . Pr m rné ro ní

27

zhodnocení indexu je 8,3 %. Historické maximum 5 048 bod dosáhl index v b eznu roku 2000.

Russell 2000

Index Russell 2000 je vypo ítáván investi ní spole ností Frank Russel Company. Index je velmi oblíben mezi investi ními fondy, které index vyu ívají jako modelové portfolio. N které z index Russell se také staly benchmarky pro specifické okruhy investic. Nap íklad index Russell 2000 je oblíbený pro sektor spole ností s malou tr ní kapitalizací. Index vznikl v roce 1984. V té dob jeho tv rce Frank Russell zamý lel pokrýt celý trh s akciemi v USA. Tak vznikl Russell 3000 Index zahrnující 3000 titul amerického trhu. To p edstavovalo v té dob víc ne 90% v ech obchodovaných spole ností. Pozd ji Russell vytvo il dal í varianty podle tr ní kapitalizace firem, Russell 1000 a Russell 2000. Russell 1000 Index zahrnuje tisícovku nejsiln j ích titul , co

reprezentuje p ibli n 90% trhu, Russell 2000 Index pak 2000 nejmen ích spole ností. V echny Russell indexy jsou konstruovány na kapitálov vá eném základ .

28

Indexy E-mini

Mini indexy sledují nejv t í akciové spole nosti sv ta. Jejich oblíbenost v posledních letech vzr stá p edev ím díky vysoké likvidit

a pákovému efektu. Mini size indexy

jsou rizikov j í ne akcie, pro zku ené investory v ak mohou znamenat zajímavou investi ní p íle itost. Mini znamená, e se jedná o malé kontrakty velkých parketových trh S&P 500, Russell 2000, NASDAQ 100 a Dow Jones. Mini indexy se obchodují na rozdíl od velkých kontrakt výhradn elektronickou formou

a v sou asné dob pat í k nejlikvidn j ím trh m na sv t . Mezi hlavní mini kontrakty pat í E-mini S&P 500, E-mini Nasdaq 100, E-mini Russell 2000 a Mini Dow Jones. Futures na mini index nám umo uje koupit i prodat p íslu ný akciový index v dohodnuté cen (podkladové aktivum) a v dohodnutém budoucím ase. S mini kontrakty, podobn jako na jiných akciových trzích, obchodují institucionální investo i, zaji ovatelé a drobní investo i. Mini index nabízejí vysokou likviditu, minimální spready mezi nabídkou a poptávkou, nízké zálohy na jeden kontrakt (margin), minimální maklé ské poplatky a nízký, tedy mén rizikový pákový efekt. V grafu je vyjád en zájem investor , tedy rostoucí objemy obchod .

29

30

6. ANALÝZA INDEXOVÝCH INSTRUMENT

Indexové fondy ETFs

Indexové fondy (ETF) pat í mezi moderní finan ní instrumenty, umo ující nákup celé báze zvoleného akciového indexu jedním obchodem. Vybírat lze podle index STOXX50, Dow Jones, Nasdaq, dále podle segment ekonomiky (nap .: farmacie, telekomunikace, automobilky, atd.) a také podle geografických oblastí trh (nap .: Asie, Evropa, atd.). Formou standardních burzovních operací nákup a prodej na zahrani ních akciových burzách lze rychle, jednodu e a levn diverzifikovat investici. Indexové fondy ETFs p esn kopírují existující a ve ejn dostupné indexy, tím odpadá riziko netransparentnosti a nep edvídatelnosti. Jedinou starostí investora je správný odhad budoucího vývoje trhu. V sou asné dob se odhaduje, e p ibli n 10 % aktiv v rukách soukromých investor a 30% aktiv spravovaných institucionálními investory je investováno do indexových fond . V USA existuje p ibli n 190 ve ejn obchodovatelných indexových fond a v Evrop okolo 100. celosv tov investice do indexových fond p esahují 2 500 miliard USD. V grafu je zachycen celosv tový nár st aktiv indexových fond ETFs.

31

Zdroj: Reuters

Burzovn obchodované indexové fondy mají podobnou charakteristiku jako otev ené podílové fondy. Institucionální investo i nakupují velké balíky zvané "creation units", které potom distribuují prost ednictvím burzy drobným investor m. Obchodovatelnost na burze umo uje pr b né stanovení ceny a pr b nou likviditu, tedy mo nost kdykoliv v pr b hu obchodního dne indexový fond nakoupit i prodat za aktuální cenu. S indexovými fondy je mo né provád t jakékoliv transakce jako s akciemi,

32

tedy krátké prodeje, obchody na úv r, op ní obchody nebo limitní p íkazy.

Mana e i

indexových fond ETFs zaji ují správný pom r akcií v portfoliu fondu tak, aby p esn odpovídal slo ení indexu. Manage i neprovád jí analytický výzkum jak je tomu u aktivn

spravovaných fond . Aktuální cena indexových fond se pohybuje

kolem aktuální hodnoty sledovaného indexu. P ípadné rozdíly vyrovnává arbitrá ze strany institucionálních investor .

Zastánci ETFs prohla ují, e riziko patného ocen ní indexové akcie

je na trzích v USA a Evrop minimální. Zatím zku enosti dokládají, e mají pravdu. Diskont i premium p i nákupu i prodeji ETFs nep ekra ují dv procenta.

U indexových fond existují také rizika. Jedním z

rizik je nebezpe í selhání tv rce trhu (market maker) v kritických momentech. Správce ka dého ETFs má povinnost zaji ovat neustálou likviditu. Nikdy by nem l nastat okam ik, e majitel ETFs nemá komu indexový fond ETFs prodat, a to i v p ípad , e ceny na burze prudce padají.

33

Zhodnocení vybraných indexových fond k

1.2.2007 (v%)

Období Nasdaq-100 Trust 1 SPDR Trust;1 iShares:Russ 2000 iShares:Japan1 m síc 3.90 2.25 4.96 5.563 m síce 1.39 4.07 4.60 13.491 rok 9.96 14.73 14.00 10.823 roky 25.96 33.96 49.52 58.725 let 35.83 44.81 87.72 107.99

Zdroj: URL: marketwatch.com 2007

Mezi hlavní výhody EFTs fond pat í likvidita, nízké transak ní poplatky, transparentnost, iroká nabídka fond .

Indexové certifikáty

K etným finan ním inovacím, které byly v uplynulých letech emitovány finan ními zprost edkovateli, si zvlá tní pozornost potencionálních investor zaslou í certifikáty . Certifikáty jsou bezúro né p j ky s prom nlivým splácením

a umo ují

34

participaci na hodnotovém vývoji akciových index nebo individuáln vytvo ených akciových ko tzv. baskets. Nákupem indexového certifikátu kupujeme sou asn n kolik cenných papír nebo kompletní akciový index. Indexové certifikáty jsou navázány na index a p esn kopírují jeho hodnotový vývoj. Pokud vzroste hodnota indexu o 10%, vzroste hodnota indexového certifikátu. Kdy poklesne hodnota indexu o 5%, sní í se hodnota indexového certifikátu. Vý e zisku nebo ztráty z dr by indexového certifikátu závisí na vývoji podkladového aktiva. Podobn jako u indexových fond i zde jde o investici s nízkým rizikem. Indexové certifikáty lze pova ovat za alternativu k indexovým fond m. M eme je definovat jako cenné papíry, prost ednictvím kterých se dá koupit celý trh najednou p i velmi malých transak ních nákladech. Podobn jako u indexových fond jde o princip rozptýlení rizika investicí do n kolika emisí zárove . Po

koupi certifikátu má investor mo nost voln s ním nakládat, obchodovat na burze stejným zp sobem, jako s akciemi nebo dluhopisy.

Indexové certifikáty se objevily na kapitálových trzích poprvé v roce 1990 a v posledních letech jsme sv dky nebývalého rozvoje t chto cenných papír . Ka dý týden je emitována alespo jedna emise indexových certifikát .

Zpo átku byly certifikáty ur eny pro institucionální investory, kte í cht li participovat na vývoji globálních index s nízkými transak ními poplatky. Dnes jsou indexové certifikáty dostupné i soukromým investor m, a pat í k

produkt m s nejvy ím obratem.

35

Mezi nejv t í trhy s

certifikáty pat í N mecko (viz následující graf). Nesporným tr ním

v dcem je Deutsche Bank, dále UBS, ABN Amro, Sal. Oppenheim a HypoVereinsbank U dal ích emitent není stoprocentn jisté, e i v budoucnosti budou setrvávat v tomto finan ním segmentu.

Indexové certifikáty lze charakterizovat dobou trvání. Tato doba je zahájena emisí certifikátu a kon í úplným splacením certifikátu. D le itým kritériem p i výb ru investi ního certifikátu je proto doba jeho trvání. asov omezené certifikáty mohou být vzhledem k investi nímu horizontu záva ným problémem. V poslední dob jsou emitovány investi ní certifikáty typu open end

tyto nemají p edem stanovenou pevnou dobu trvání. U open end certifikát m e investor uplatnit výpov , ale pouze v ur itých dnech a dlouho dop edu.

Podíl na podkladovém aktivu, jeho vý e závisí na emitentovi. Emitent ur í, v jakém hodnotovém pom ru certifikát bude odpovídat indexu (nap . 1:10, 1:100, 1:1000 akciového indexu). Jeliko je u ka dé emise ur en i minimální odb r, ur uje tímto emitent i ástku, která je minimální cenou za produkt. Uvedu p íklad: Pokud má v d í evropský akciový index EURO STOXX 50 hodnotu 2 500 bod , stojí odpovídající indexový certifikát s pom rem odb ru 1:100 p esn 25,00 EUR. Poroste-li hodnota indexu na 3 000 bod , stoupne hodnota certifikátu na 30,00 EUR. Tento "symetrický výnosov -rizikový" profil samoz ejm p sobí také opa ným

36

sm rem: Poklesne-li EURO STOXX 50 na 2 000 bod , ztratí certifikát na hodnot

a

jeho cena se sní í na 20,00 EUR.

Základním p edpokladem certifikát je likvidita. Aby byla likvidita certifikátu na trhu dosta ující, funguje emitent jako Market Maker. Emitentovi vzniká povinnost od prodávajícího certifikát v dy odkoupit. Market Maker stanovuje prodejní a nákupní cenu certifikátu.

Pro n které typy certifikátu je charakteristické, e mají stanovenou limitní hranici a pokud podkladové aktivum dosáhne i p ekro í

tuto hranici, certifikát se ji dále nezhodnocuje.

U certifikát existují také rizika. Za riziko lze pova ovat rozdíl mezi nákupní a prodejní cenou. O tento rozdíl se sni uje výnos investora, je proto ádoucí, aby byl spread co nejmen í. Spread vzniká na nestabilních trzích (nap .: emerging markets). P i nákupu investi ního certifikátu se m e investor vystavovat m novému riziku. Nap . podkladové aktivum je po ítáno v EUR, ale na e m na je CZK. Kdy dojde k oslabení kurzu EUR/CZK, tak p i prodeji daného certifikátu a následné konverzi z EUR na CZK obdr í investor výplatu hodnoty certifikátu poní enou práv o tento rozdíl. Posledním rizikem je riziko úpadku emitentské banky.

37

Nabídka indexových certifikát je u nás velmi iroká. Investor se m e rozhodovat o

investici kopírující indexy Ameriky (Dow Jones Industrial, Standard&Poor s Nasdaq 100), indexy východní Evropy (CTX, CECE a dal í), indexy západní evropy (DAX, DJ Estoxx 50, AEX, ATX, CAC 400, FTSE 100, IBEX 35 a dal í), indexy Asie (NIKKEI 225, TOPIX). Zku ení investo i mohou vybírat také z nabídky oborových certifikát . V tabulce jsou vid t patrné rozdíly v zhodnocení vybraných oborových index .

Období S&P Steel DJ Internet Comm Nasdaq Biotech Amex Utilities1 m síc 8.7 7.3 1.7 6.01 rok 48.6 9.0 -3.5 19.13 roky 264.1 68.5 5.8 61.7

Zdroj: ZERTIFIKATEJOURNAL

38

Volatilita a ro ní výnosy TOP certifikát , k 26.2.2007

39

Výhody investování do indexových certifikát jsou:

Likvidita - je u certifikát zabezpe ována aktivním market makingem, ze strany emitenta. I za p edpokladu, e nebude na trhu v

budoucnu vytvo ena pro prodej

dostate ná poptávka, emitent se zavazuje cenný papír zp t odkoupit.

Nízké obchodní náklady - indexové certifikáty jsou osvobozeny od vstupních poplatk a také od ro ních správních poplatk , co iní investici, v porovnání s aktivn spravovanými fondy nebo indexovými fondy, z hlediska úspor na poplatcích nejzajímav j í. Na adu certifikátu jsou také emitentem nabízeny slevy.

Transparentnost - jednoduchá konstrukce indexových certifikát a snadná mo nost srovnání výkonnosti s benchmarky index .Toto iní investicí nízce rizikovou.

iroké spektrum produkt

- díky iroké nabídce hlavních sv tových index , oborových index a rizikov

odli ných instrument si m e investor vytvo it investi ní strategii odpovídající jeho rizikovému profilu a finan ním mo nostem.

Pohotová obchodovatelnost - indexové certifikáty jsou pr b n kotovány v

renomovaných finan ních institucích a stejn jako u indexových fond ETFs je i zde zaru ena obchodovatelnost v pr b hu celého obchodního dne.

40

Diverzifikace s minimálními náklady - investor m e obchodovat celou vybranou ást trhu s pou itím jediného certifikátu. Pro diverzifikaci investice není pot eba alokovat velkou ást finan ních prost edk , proto e indexový certifikát v sob zahrnuje dostate nou diverzifikaci rizika.

Variabilita obchodních operací - indexové certifikáty lze obchodovat v krátkých i dlouhých pozicích.

Da ové výhody u dividend - da ová výhoda vzniká, kdy nedochází k zdan ní p íjm z dividend. U aktivn spravovaných fond nebo akcií se p íjmy z dividend daní. P íjmy z dividend u indexových certifikát jsou automaticky reinvestovány - to znamená, e index se rok od roku automaticky zvy uje o vyplacené dividendy. Dostupnost irokému spektru investor

- s indexovými certifikáty d íve obchodovali pouze institucionální investo i, pro privátní investory nebyly certifikáty dostupné. Trh s certifikáty se uvolnil a v dne ní dob mohou drobní investo i investovat s

velmi nízkými ástkami, ádov desítky dolar .

V tabulce ní e je uvedena minimální vý e po ízení certifikátu.

41

Cena indexového certifikátu v závislosti na podílu na indexu

Název indexu Podíl na indexu Hodnota indexu Cena certifikátu (Euro)NIKKEI 225 1000:1 11 764 11,76

100:1 11 764 117,64 10:1 11 764 1176,40 1:1 11 764 11 764.00

Zdroj: Svoboda M.: Indexové investice. 1. vydání Brno: Dimension, 2001. ISBN 80-238-7634-1

Neomezená doba trvání investice - u certifikátu je známá doba splatnosti (expirace) certifikátu. Proto je vhodné vybírat z certifikát typu open end , u kterých není stanovena doba splatnosti.

Doporu ené investi ní strategie:

Dlouhodobá, diverzifikovaná - s výb rem klasických "open end" certifikát se strategie vyu ívá na trzích, které ve st edn dobém a dlouhodobém horizontu nabízejí zajímavé ance na r st. Primárními investi ními cíli se mohou v sou asné dob stát technologické megatrendy (obzvlá t biotechnologie) nebo zem region

42

emerging markets ( ína, Indie, Východní Evropa). V centru pozornosti jsou také "vola plays"

participace na zklidn ní vysoce volatilních výkyv trh .

Spekulativní krátkodobá

Best Season - u burzovních index bylo zji t no, e

v ur itá m sí ní období jsou m sí ní výnosy dlouhodob kladné, kde to v jiných m sících dosahují záporných hodnot (viz.graf ní e). Existují dokonce typy certifikát (nap .: DAX Best Seasons), které tuto skute nost zohled ují a umo ují tak investor m participaci na vývoji v

m sících s

kladnou hodnotou vývoje. V m sících se zápornými hodnotami se majitelé certifikátu burzovního vývoje neú astní. Strategie Best Seasons statisticky p ekonává benchmark indexu ádov o n kolik procent ro n .

43

Pr m rné m sí ní výnosy indexu DAX

(v%), 1970-2000

Zdroj: Svoboda, M.: Indexové investice

44

Spo ící plány - indexové certifikáty lze také nakoupit v rámci spo ících plán - u maxblue za exkluzivní podmínky, kde ka dá spo ící ástka je nezávisle na své vý i (minimáln : 50,00 EUR m sí n ) provedena za pau ální poplatek 1,50 EUR. Spo ící plány nabízejí Comdirect Bank, Cortal Consors, DAB Bank a S-Broker a dal í.

Optimalizace výnos

- v tomto segmentu jsou investor m nabízeny certifikáty, které zachycují statistický vývoj trh a po ítají s

pravd podobností investi ních scéná

(r stové fáze, období stagnace, v omezené mí e klesající

fáze). Certifikáty nabízejí atraktivní "performance" potenciál. Zde se po ítá p edev ím s Bonus a Protect Momentum certifikáty, které spojují neomezený výnos a komfortní zaji t ní se ancí na nadproporcionální participace na r stu.

Deriváty na indexy

Za deriváty se ozna ují obchody, jejich hodnota se odvozuje (derivuje) od kurzu ur itého aktiva, nap . akcie, akciový index, m na, komodita apod. Futures kontrakt lze charakterizovat jako dohodu dvou stran o nákupu a prodeji ur itého mno ství komodity za danou cenu, k danému budoucímu datu.. Jde o tzv. pevný obchod, kdy k danému termínu má jedna strana povinnost koupit a druhá strana má povinnost prodat. Na rozdíl od akciového trhu, spotového trhu, kde se obchodují podkladové

45

aktiva, se s termínovými kontrakty obchoduje pouze na termínovém základ . V praxi to znamená, e ú astníci trhu si dohodnou, e mezi nimi k ur itému zvolenému datu prob hne transakce, p i ní

jeden z nich nakoupí podkladové aktivum za ur itou cenu

a druhý je povinen aktivum za tuto cenu kupujícímu prodat.

Do skupiny pevných termínových kontrakt m eme za adit forwardy, futures a swapy a opce. Derivát je velké mno ství, pro ú ely diplomové práce se budu zabývat finan ními futures na indexy.

Termínované futures kontrakty vznikly v polovin 19. století z pot eby zajistit stabilní nákupní a prodejní ceny pro zem d lské komodity na americkém St edozápad . Základním cílem derivát bylo zajistit ú inný a efektivní mechanismus ízení tr ního rizika. Deriváty se postupem asu standardizovaly a staly se z nich také nástroje finan ního trhu: akcie, úrokové míry, m ny a také akciové indexy. Mezi první obchodní místa s deriváty pat í CBOT (Chicago Board of Trade) a CME (Chicago Mercantile Exchange). Postupem asu se obchodování derivát roz í ilo do Evropy a Asie. Obchodní místa - komoditní burzy poskytují vysoce seriózní a spolehlivé prost edí pro realizaci a zú tování obchod , dohlí ejí nad obchodními pravidly a garantují bezproblémový pr b h obchodování. Komoditní indexy se obchodují na významných sv tových komoditních burzách (viz tabulka).

46

Hlavní sv tové komoditní burzy a jejich indexy

Burza zem index

CME (Chicago Mercantile Exchange) US Nikkei

CBOT (Chicago Board of Trade) US DJ, Willshire

NYMEX (New York Mercantile Exchange) US NYSE Composite

NYBOT (New York Board of Trade) US Russell

The DTB Deutsche Terminb rse (DTB) DE DAX

The London International Financial Futures & Options UK FT-SE Stock Index

Marche a Terme International de France (MATIF) FR CAC 40

Osaka Securities Exchange (OSE1) JP Nikkei

Zdroj: Patria

Podkladovým aktivem futures na index je hodnota indexu. Futures na indexy tedy kopírují známé indexy Standard&Poor s, Dow Jones Industrial, Nasdaq 100, a dal í. Futures p edstavují investice s nejvy ím výnosovým potenciálem díky existenci tzv. pákového efektu (levarage effect). Investor se na investici podílí pouze zálohou

47

(margin), ta je zlomkem skute né hodnoty podkladového aktiva, a investor tak ovládá s malým objemem prost edk reálnou hodnotu investice. Nepatrný pohyb trhu m e být vysoce ziskový nebo také ztrátový. Zále í na velikosti pákového efektu. Futures E-mini mají podstatn ni í pákový efekt, proto je lze pova ovat za mén riskantní. Na grafu .13 je vyobrazen princip páky. ím je pákový efekt vy í, tím se cenové rozp tí mezi indexem a futures kontraktem více otevírá.

48

Pákový efekt (levarage effect)

49

Do obchodování s futures kontrakty vstupují investo i (kupující/prodávající), brokerské domy a clearingové centra.

Investor vstupuje do derivátových trh za ú elem participace na r stový nebo klesající tr ní trend. Nakupuje (vstup do pozice long ) nebo prodává (vstup do krátké pozice short ) futures kontrakt. Institucionální nebo privátní investor hraje na trhu klí ovou roli a podílí se na cenovém vývoji trhu.

Posláním brokerského domu je vedení klientských obchodních ú t , poskytuje klient m informace o vý i margin , poskytuje klient m obchodní platformu pro p ímé zadávání pokyn atd.

Clearingové centra zaji ují regulérní pr b h obchodování a vypo ádání obchod , dr í prost edky investora a na základ obchodních transakcí v

záv ru obchodní seance provádí vypo ádání. Posláním clearingového centra je garantovat a vypo ádávat obchody ú astník trhu prost ednictvím mark-to-the-market systému. Proto e p i obchodování s indexovými futures nedochází p i vypr ení kontraktu k fyzickému dodání podkladového aktiva, musí být obchod vyrovnán finan n (cash settlement).

50

Výhody investování do futures na indexy:

Vysoký výnosový potenciál - obecn futures nabízejí n kolikrát vy í zhodnocení ne ostatní typy finan ních aktiv, ov em za podmínky podstoupení adekvátn vysokého rizika. Podle zvolené investi ní strategie a p im eného zaji t ní proti riziku lze na komoditních trzích dosáhnout pr m rného zhodnocení, jak je uvedeno v tabulce:

Zhodnocení kontraktu EY (E-mini Dow Jones), k 1.2.2007

Hedging strategie Position strategie Intraday strategie1 m síc -5% 10.20% 40%1 rok 18.25% 21.60% 85.50%3 roky 65% 354.70% -

iroká kála nástroj ízení rizika - vyu ívá-li investor k obchodování elektronickou obchodní platformu, nabízí se mu iroká nabídka obchodních p íkaz a také nástroj pro zaji t ní rizika. Hlavní nástroj ji t ní rizika je p íkaz Sloss-loss (SL). P íkaz se realizuje, kdy se trh vyvíjí opa ným sm rem ne je uzav ená pozice, a investor v takovém p ípad uzavírá pozici se ztrátou. Investor si sám ur uje umíst ní p íkazu SL podle toho, jak velké riziko je ochoten podstoupit. Dal ím nástrojem ízení rizika je

51

p íkaz Trail SL - je identický s p íkazem SL, li í se pouze v

tom, e se jeho hranice

automaticky posouvá s vývojovým trendem. Zaji t ní rizika lze provád t také prost ednictví Hedging strategie (viz ást kapitoly obchodní strategie).

Nízké transak ní náklady - u futures trh jsou transak ní náklady výrazn ni í ne p i obchodování

s klasickými akciemi, nebo aktivn spravovanými fondy. Investor, stejn jako u certifikát a ETFs nakupuje celý index a nemusí vynakládat prost edky za nákup titul v

rámci diverzifikace, nemusí vynakládat ani poplatky za správu investice.

Nízké transak ní poplatky d lají z futures vhodný nástroj pro krátkodobé spekulativní obchody. Investor m e díky nízkým náklad m participovat

i na velmi malých cenových pohybech indexu. V tabulce ní e jsou uvedeny poplatky za komisi RT (jednorázový poplatek za vstup a výstup z trhu) - uvedené poplatky jsou u slu by Discount servis, kde si investor o své investici sám rozhoduje, bez asistence brokera. Sám si zadává obchodní p íkazy p ímo na burzu prost ednictvím elektronické platformy.

52

RT komise

Broker RT komise

Brown & Co. 5.0 USDEmpireNow.com 6,9 USDLowTrades.com 4.0 USDInteractive Brokers 4.80 USD

Komentá : v

tabulce jsou uvedeny komisní poplatky známých amerických brokerských dom . Poplatek (RT komise) zahrnuje cenu za vstup i výstup z trhu

Globalizace kapitálových trh umo uje tuzemským investor m vyu ívat slu eb amerických brokerských dom p ímo. Zalo ení obchodního ú tu u brokerského domu v USA je pro tuzemského investora velmi rychlé a jednoduché. Obchodní ú et je zalo en p es internet prakticky okam it a deponování prost edk probíhá t i dny. Obchodní servis amerických brokerských dom je na vysoké úrovni a má dlouholetou tradici.

53

Vysoký výnosový potenciál - p sobením pákového efektu s relativn malou po áte ní investicí lze obchodovat n kolikanásobn v t í objem podkladového aktiva

Transparentnost - investor se pr b n podílí na vývoji hodnoty kontraktu, kapitálové

zisky a ztráty jsou vyrovnávány denn

Stabilita systému - systém mark-to-the-market zaji uje vypo ádání v em subjekt m trhu, nelze akumulovat ztráty

Entertainment - na rozdíl od pasivn koncipovaných produkt index futures

poskytuje investorovi investment entertainment - investi ní zábava. S mírou zábavy je také úzce spojen vysoký stresový faktor. Také u futures na indexy musí být investor p ipraven nejen na vysoké zisky, ale také na ztrátu ve kerého vlo eného kapitálu.

54

Doporu ené investi ní strategie:

1. Bezriziková arbitrá

Hedging

Pro vysv tlení modelu bezrizikové arbitrá e pou iji následující p íklad podle Dr. Zdenka Blahy. P edpokládejme zakoupení t í aktiv A,B,C za ceny 7000, 6000, 8000 (viz tabulka). Na konci investi ního horizontu (nap . 1 rok) jsou mo né pouze dva scéná e.

Scéná .1

hospodá ská recese, pokles hodnoty v ech t í kontraktu a ztráta

Scéná .2

konjunktura v ech t í aktiv ve smyslu kapitálového zisku

Scéná e vývoje aktiv v horizontu 1 roku

Aktivum Cena Scéná .1 Scéná .2

A 7000 5000 10000B 6000 3000 12000C 8000 3800 11200

55

Nech WA a WB p edstavují váhy (po et, objem, zatím neznámý) aktiv A a B v portfoliu sestaveném z t chto dvou aktiv. Pro ilustraci sestavme toto portfolio pro oba scéná e:

Scéná .1: 5000 x WA + 3000 x WB Scéna .2: 10000 x WA + 12000 x WB

Je mo né sestavit portfolio tak, aby p esn reprodukovalo výnos aktiva C bez ohledu, jaký scéná (tzn. .1 nebo .2) nastane? Je znám výnos z aktiva C u obou scéná . Pro výpo et vah pro oba scéná e sestavím dv rovnice (pro ka dý scéná jednu) o dvou neznámých (váha A a váha B):

Scéná .1: 5000 x WA + 3000 x WB = 3800 Výsledek WA = 0,4 Scéná .2: 10000 x WA + 12000 x WB = 11200 Výsledek WB = 0,6

Portfolio sestavené z 0,4 x A plus 0,6 x B by m lo mít identický výnos jako aktivum C, bez ohledu na to, jaký scéná za rok nastane. Rozdíl je pouze v po izovacích nákladech. U aktiva C je náklad po ízení 8000, zatímco celkový náklad aktiva A (40%) plus aktiva B (60%) je 6400. Rozdíl po ízení

8000

6400 iní 1600 bezrizikov .

Tento rozdíl (ná eventuální zisk) vytvo íme tím, e nakoupíme aktivum

56

A a B v pom ru jejich vah za 6400 a zárove prodáme krátce (short pozice) aktivum C za 8000. Rozp tí - spread nebo-li rozdíl v ná prosp ch iní 1600, jak je ji zmín no. Za rok se výnosy vybalancují ( cash inflow , p íjem z portfolia A plus B se bude rovnat cash outflow , výdaji z aktiva C) nezávisle na tom, jaký scéná nastane.

2. Krátkodobá pozi ní strategie

Pozi ní obchodování je charakteristické tím, e obchodník setrvává v trhu déle, ne jeden den. Své pozice (t.j. futures kontrakty) m e obchodník dr et n kolik dn , týdn , nebo dokonce i n kolik m síc , podle zvolené obchodní strategie. M e té obchodovat formou sezónních obchod , zalo ených na základ výhodných sezónních cykl , jak u bylo popsáno u strategie s indexovými certifikáty. Pozi ní obchody se realizují p evá n na základ technické analýzy. Obchodník v trzích sleduje vznikající technické formace a následn vstupuje do trhu (dlouhé a krátké pozice). K známým technickým formacím pat í dvojité dno , canal , ramena a hlava , a dal í.

57

P íklad obchodování formace dvojité dno

58

Hlavní výhodou pozi ní strategie je asová nenáro nost obchodování a vysoký výnosový potenciál.

3. Krátkodobá

intradenní strategie

Intradenní strategie je obdobná jako pozi ní. Technické formace se v ak obchodují v pr b hu jedné obchodní seance, ádov v minutách nebo hodinách. Obchodníci nesetrvávají v otev ených pozicích p es noc. Tím se vyvarují riziku, e jejich investice ztratí na své hodnot . Následující graf znázor uje p íklad obchodování formace Canal.

59

60

Interpretace:

Obchodník vstupuje do trhu nákupem krátké pozice (short) na úrovni 11723 bod a vystupuje limitním p íkazem na 10703 bod . Rozdíl iní 20 bod . Výnos z obchodní transakce p i spekulaci na pokles iní 100 USD. V imn te si umíst ní SL (Sloss-loss) p íkazu. V p ípad , e by se po vstupu do krátké pozice oto ila cena vzh ru a protnula hranici 11735 bod , obchodník by realizoval ztrátu ve vý i

60 USD (11735

10703 = 12 bod ).

K hlavním výhodám intradenního obchodování pat í

pohotová obchodovatelnost a vyu ití zajímavých obchodních p íle itostí.

61

POROVNÁNÍ INVESTI NÍCH STRATEGIÍ JEDNOTLIVÝCH IVESTI NÍCH INSTRUMENT

V této ásti publikace provedu vzájemné porovnání strategií jednotlivých investi ních instrument , jejich podkladovým aktivem jsou indexy. Investor, který se rozhoduje alokovat své volné prost edky do index , m e vybírat z r zných typ strategií. Také m e vytvá et portfolia

nebo chránit stávající portfolio p ed neo ekávanými zm nami. Nebo si jen hrát, spekulovat.

Porovnání investi ních strategií a vhodnost pou ití produkt

Strategie Indexové fondy EFT Indexové certifikáty Futures na indexy

Hedging zaji t ní + ++ ++Dlouhodobá ++ + -St edn dobá + ++ -Krátkodobá spekulativní - - ++

++ produkt vhodný pro tento typ strategie + alternativn lze produkt pou ít

- produkt není vhodný pro tento typ strategie

62

Hedging

zaji t ní

Zaji ovací (hedging) strategii lze doporu it investor m s

averzí k riziku. Strategii je

mo né pou ít pro v echny typy investi ních instrument .

Hedging se bude li it u

jednotlivých produkt pouze v investi ním horizontu.

Pro krátkodobý hedging je

primárn ur en futures na indexy. Pro st edn dobé a dlouhodobé období lze hedging uplatnit na indexové fondy ETFs a indexové certifikáty. Konzervativním investor m lze doporu it garantované indexové certifikáty. Pro spekulativní obchodníky budou vhodn j í futures, nebo

díky nízkým poplatk m mohou investo i ast ji m nit své pozice.

Dlouhodobá strategie

Pro dlouhodobou investi ní strategii typu kup a dr ( ádov více let) jsou nejvhodn j í indexové fondy EFTs. Samotný index v sob zahrnuje diverzifikované portfolio, ro ní poplatky za správu fondu jsou velmi nízké, obchodování je jednoduché, indexové trhy jsou transparentní, likvidní a s nízkou mírou rizika. Indexové certifikáty mohou být alternativou pro dlouhodobé investování, ale jejich výb r je omezen. Investor m e pro dlouhodobou strategii vybírat pouze certifikáty typu open-end s neomezenou doba splatnosti. Futures na indexy nelze pro

63

dlouhodobou strategii pou ít z d vod krátké doby splatnosti

ta je standardn

dána ke konci tvrtletí (tedy splatnost v b eznu, ervnu, zá í a prosinci).

St edn dobá strategie

V st edn dobém investi ním horizontu lze uplatnit strategie da ové optimalizace (osvobození investice od dan ), strategii Best season s participací na nejlep ích m sících v roce, strategie r stových fází, atd. Pro st edn dobé strategie jsou nejvhodn j í indexové certifikáty, které nabízejí atraktivní "performance" potenciál. Jako alternativu st edn dobých investi ních strategií lze doporu it indexové fondy

EFT, ty jsou v ak omezeny vy ími poplatky, pot ebné pro ast j í obm ny ve slo ení investice a nenabízí tolik variabilních investi ních mo ností jako je tomu u indexového certifikátu. Futures na indexy nejsou pro st edn dobé strategie vhodné pro jejich krátkou dobu splatnosti.

Krátkodobá spekulativní strategie

Pro krátkodobé spekulativní strategie jsou nejvhodn j í futures na indexy. Díky existenci pákového efektu nabízejí futures krátkodob

(v ádu n kolika hodin nebo

64

dn ) vysoký výnosový potenciál. U krátkodobých strategií na indexové futures lze také vyu ít iroké spektrum obchodních p íkaz a nástroj ji t ní proti riziku. Indexové fondy EFT a indexové certifikáty nejsou vhodné pro krátkodobé spekulativní investi ní strategie

po izovací poplatky jsou vy í a nenabízejí tolik

p ímých obchodních nástroj .

65

7. NÁVRH INVESTI NÍHO CELKU

Definice ú elu investice

ím p esn ji jsou v první fázi definovány p edstavy investora (majetkové pom ry

investora a o ekávání výnosu), tím doká eme p esn ji

navrhnout konkrétní investi ní strategií. Jsou-li informace o investi ních plánech kusé, bude definice ú elu p íli iroká a investi ní portfolio nebude mo no vyladit p esn . iroce definovaný ú el je

nap íklad uchování hodnoty majetku nebo dlouhodobé zhodnocení.

Blí e specifikovaný ú el m e být nap íklad koup nemovitosti za p t let, p i em hodnota investice na konci investi ního horizontu by nem la být v ádném p ípad ni í ne na za átku, v pr b hu investi ního horizontu m e investice i poklesnout. Pro tento konkrétní investi ní ú el bude nejlépe pou ít indexový certifikát. Investorovi, který je ochoten podstoupit vy í riziko a má dostate né mno ství volných prost edk , bude vyhovovat investice do pákových produkt (futures na indexy).

66

Investi ní horizont

Ka dý investor chce p i investování dosáhnout co nejvy ího výnosu. Obecn platí, e ím je v t í nad je na výnos, tím je t eba podstoupit vy í riziko. Investi ní

horizont v ak m e riziko výrazn sní it

(viz graf ní e).

Maximální / minimální zhodnocení indexu S&P v periodách, 1925-2003

67

Zdroj: Standard&Poor s

68

Graf znázor uje pom r mezi výnosem a ztrátou. V asovém období jednoho roku je pom r ziskových a ztrátových let 80% ku 20% (maximální ztráta inila 26,6%). V investi ním horizontu 4 let by tento pom r dosáhl 96% ku 5% (maximální ztráta u jen 4,8% p.a.). P i del ím horizontu ne 5 let by investor m l dosáhnout u jen kladného zhodnocení investice. Z dlouhodobého hlediska (spo ící plány, et ení na d chod apod.)

je pasivní investování do indexových fond EFTs výnosné a prakticky bezrizikové.

Riziková tolerance

Riziková tolerance charakterizuje citlivost investora na pokles hodnoty investice. V praxi se ukazuje, e v t ina za ínajících investor se pova uje za dynami t j í ne ve skute nosti jsou. Investo i, kte í u za ili n jaké propady jsou více konzervativn j í.

Tabulka (viz ní e) znázor uje zastoupení indexových aktiv v investi ním portfoliu tak, aby odrá elo rizikový profil investora. Nap íklad: investor, který je ochoten podstoupit nejvy í mo né riziko, bude mít ve svém investi ním portfoliu zastoupeny pouze pákové produkty.

69

Pou ití indexových instrument pro návrh investi ního portfolia

Portfolioprodukt dynamické balancované konzervativní

Futures na indexy 100% 70% 50% 20% 5% 0% 0% 0% 0% 0% 0%Indexové certifikáty 0% 30% 50% 80% 95% 100% 95% 80% 50% 30% 0%

Indexové fondy EFTs 0% 0% 0% 0% 0% 0% 5% 20% 50% 70% 100%

Rizikový profil 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0%<< dynamický I konzervativní >>

Konkrétní návrh investice

Návrh konkrétní investice by m l odrá et ú el investice, asový horizont a rizikovou toleranci. První len ní struktury portfolia m e probíhat podle tabulky .17, kone ným krokem v tvorb investi ního portfolia je výb r konkrétních investi ních instrument .

70

8. OBCHODOVÁNÍ E-MINI DOW JONES

(P ÍPADOVÁ STUDIE)

P ípadová studie by m la prakticky ov it

pou itelnost konkrétní strategie v praxi. Pro

tento ú el jsem vybral krátkodobou spekulativní strategii s vysokým výnosovým potenciálem a vysokou mírou rizika. Konkrétn jsem testoval intradenní obchodování futures mini DowJones.

Základním p edpokladem testování bylo otev ení obchodního ú tu u brokerského domu s nízkými poplatky. Proto e se asto vstupuje a vystupuje z trhu, je v tomto p ípad vý e poplatk rozhodující.

Popis obchodní strategie

Pro jakého investora je obchodní strategie vhodná? Investi ní strategie je vhodná pro investora, který je ochoten více riskovat. P ítomnost pákového efektu u futures kontraktu nazna uje, e se jedná o kategorii nejrizikov j ích investic. Krátkodob nabízejí futures vysoký výnosový potenciál, existenci vysokého rizika by ale investor

71

nem l podce ovat. Série ztrátových obchod m e nezku eného investora natolik znepokojit, e samotné obchodování se m e stát impulsivním a chaotickým. Obchodní strategie umo uje investorovi participovat na vzestup

a také na pokles.

Základní filosofií obchodní strategie: pokud trh vytvo í dostate n silné momentum, které prorazí ur itou technickou úrove , vznikne silná pravd podobnost

signálu ke

vstupu do trhu. Obchodní strategie je zalo ena na t í jednoduchých klouzavých pr m rech "tripple moving averages". Obchodní strategie je pou itelné v rostoucím nebo klesajícím trendu. Pokud je trh p íli volatilní, v

takovém p ípad se nedoporu uje obchodovat.

Tripple moving avarage:

Zakreslením t í klouzavých pr m r 5-ti minutového grafu, získáme Tripple moving avarage (viz graf ). Hodnoty jednotlivých klouzavých pr m r vychází z dlouhodobého m ení úsp nosti obchodní strategie Alanem Gainesem.

72

YM SEP 07-ECBOT-FUT

Zdroj: Amibroker Pro

73

Komentá : silná ára ve spodní ásti obrázku p edstavuje ty denní klouzavý pr m r. V

bodu A ty denní klouzavý pr m r prorazil 9-ti i 18-ti denní klouzavý

pr m r. Bod prora ení budeme v

cenovém grafu pova ovat za vstup do krátké

pozice (Short). Pokud 4 denní klouzavý pr m r protne 9-ti denní jednoduchý klouzavý pr m r sm rem vzh ru, je toto pova ováno za signál ke vstupu do dlouhé pozice (Long). Do trhu vstupujeme obchodními p íkazy Limit nebo Market . Pro výstup z trhu lze vyu ít techniku posouvání p íkazu Stop-Limit po trendové k ivce.

Výsledky m sí ního testování potvrzují:

1. vhodnost výb ru obchodní strategie v nejrizikov j ím segmentu trhu

2. vhodný výb r investi ního instrumentu (futures mini Dow Jones)

3. pou itelnost obchodní strategie v denní praxi

4. vysoký výnosový potenciál

5. vzru ující investi ní zku enost (Investment entertainment)

74

Obchodní strategie statisticky vykazuje ztrátové a ziskové obchody v p ibli ném pom ru 1:1. Z

celkového po tu 47 obchod za jeden m síc bylo 22 obchod

ziskových a 25 obchod ztrátových. Ztrátové obchody byly p ísn limitovány

p íkazem SL .

U ziskových obchod bylo mo né posouváním SL trh vyu ít ziskový

potenciál, který trend trhu nabízel.

75

Ztrátové a ziskové obchody v jednotlivých obchodních dnech

76

V následujícím grafu je znázorn no rozlo ení ztrát, zisk a komisních poplatk v procentech. P esto e jsou komisní poplatky nízké (4,80 USD RT komise), tvo í v obchodní strategii vysoké náklady.

Pom r ztrátových, ziskových obchod a RT komisí, v %

77

Investice byla za jediný m síc zhodnoceno z

p vodní hodnoty 2

600 USD na

hodnotu 3 885 USD. Nár st hodnoty iní 1

285 USD. Hodnota podkladového aktiva

se tak zvý ila o 49,42 %.

Pokud by se obchodní scéná opakoval i v následujících m sících, po dobu jednoho roku, pak by ro ní zhodnocení dosáhlo hodnoty 593 % p.a.

78

Vývoj hodnoty podkladového aktiva YM v m síci srpen 2007

79

Z cenových odchylek podkladového aktiva byla vypo tena historická volatilita 81,10 %. V porovnání s ostatními investi ními instrumenty je hodnota vysoká. Potvrdilo se pravidlo p ímé úm rnosti mezi výnosy a riziky, volatilita je p ímo úm rná vysokému výnosu.

80

Záv rem:

1. Alternativní investi ní instrumenty lze v kontextu s tradi ními t ídami aktiv

pou ít

v b né investorské praxi.

2. Investor se p i

investování m e rozhodovat na základ vlastní úvahy. Nemusí se spoléhat na znalost portfolio managera.

3. Alternativní investice lze pova ovat za plnohodnotné investi ní instrumenty pou itelné p i tvorb investi ních celk .

D KUJI ZA POZORNOST

81

Autor publikace:

Petr Holub, MBA

vzd lání:

Newport University

praxe: Amcico AIG Life Baader Securities Equinvest International

info.mininvest@gmail.com