asset liability management

12013

Perfekt diversifiering –

A och O i förvaltning

Innehåll

Innehåll nr 1 2013Konsten att sikta rätt 4som gammal mästare i frisbee ser Peter ekegårdh på Ålandsbanken as-set management till att siktet är rätt inställt, också när det gäller att hitta rätt risk.

Tre råd när det gäller råvaror 6Den enkla sanningen: råvaror är en real tillgång och utgör en naturlig del av inflationskorgen och har en naturlig avkastningspremie. läs mer!

Inte för sent för High Yield 8Ålandsbankens förvaltare Robin Hamro Droyz tror att High yield också 2013 kommer att tillhöra de hetaste investeringarna.

Macro is back! 10ekonomi och politik. Reformländer som Polen och tjeckien, slutna länder som Ryssland och Vitryssland. Vad händer? Vad kan man förvänta sig som investerare?

Lära av historien. Är det sant? 12arge anders vet att man ska lära av historien. men det gäller att dra rätt slutsatser. som vanligt menar han att du som investerare ska vara vaksam.

Varning för turbulens i Europa 14sysselsättningen går ner, produktionen minskar, arbetslösheten stiger, tillväxtutsikter försvagas. Är det konstigt att man är skeptisk till europeiska aktier?

Test inför upphandling 16gunnar Dahlfors på Ålandsbanken gör några reflektioner över upphand-ling av kapitalförvaltning och ger dig sex viktiga P och åtta frågor att besvara.

Söker du ett perfekt liv? 18Det har många gjort före dig. sällan har det gått bra, söker du perfektio-nism, titta i naturen! Det är där du hittar de gyllene snitten.

Ny aktiefond: Catamaran 20Ålandsbankens tomas ek berättar om Ålandsbankens fondnyhet. målet är inritat på rutten: att överträffa börsindex inklusive utdelningar.

Summarn Kummar 22Ålandsbankens Krister nilsson är trött på börsens oberäknelighet. Han går och väntar på våren och en blommande sommar. Också när det gäller vår ekonomi.

RedaktionALM: utges av: Ålandsbankens filial i sverige

stureplan 19

107 81 stockholm

Telefon 08-791 48 00

E-post tore.davegardh@alandsbanken.se

Ansvarig utgivare gunnar Dahlfors

Chefredaktör tore Davegårdh

Redigering Jan törnqvist

Layout Jörgen melin

Foto Håkan Flank, Christian Pohl, istockphoto

Tryck Hallvigs

innehållet i denna trycksak utgör allmän information

och inte finansiell rådgivning till enskild person.

Även om Ålandsbanken har strävat efter att verifiera

informationen kan det inte garanteras att denna i alla

avseenden är korrekt, fullständig eller rättvisande.

informationen tar inte hänsyn till enskild persons

specifika ekonomiska eller skattemässiga situation.

Finansiell rådgivning bör sökas från kvalificerad

rådgivare innan någon konkret transaktion genomförs

eller handling vidtas. alla prognoser är förenade med

osäkerhet och det faktiska utfallet kan bli ett annat

än prognosen. Värdet på finansiella instrument kan

variera och reduceras och såvitt avser vissa finansiella

instrument även bli negativt. Ålandsbanken friskriver

sig från ansvar för samtliga skador och förluster, såväl

direkta som indirekta, som kan uppstå i anledning

av informationen. informationen är skyddad av

upphovsrätt och får inte utan Ålandsbankens tillstånd

kopieras, distribueras eller publiceras. tvister i

anledning av informationen skall prövas enligt svensk

rätt av svensk domstol exklusivt.

2 |

ALM | ledaren

BETydELsEn Av dIvERsIFIERIng utgör en röd tråd genom detta nummer av ALM och vi diskuterar den extremt viktiga frågan om vad som egentligen krävs för att utgöra ett ”tillgångsslag”. Diversifieringsaspekten är även central i vår diskussion kring upphandling av kapitalförvaltning.

ALM-TIdnIngEn BLICkAR ävEn

ösTERuT. Med hjälp av Torbjörn Beck-er, som är chef för SITE vid Handelshög-skolan i Stockholm, får vi veta mer om utvecklingen i Ryssland med omnejd. Hans budskap ”Macro is back” innebär att man måste förstå den makroekono-miska och politiska utvecklingen för att framgångsrikt investera i aktier.

sEnARE I våR LAnsERAR Ålands-

banken en ny förvaltningsprodukt som vi kallar Catamaran. Det är en svensk aktiefond som ska dra nytta av den hög-kvalitativa svenska börsen, samtidigt som den, med en unik mekanism, ska undvika de värsta börsrasen.

InoM koRT LAnsERAs oCkså den framgångsrika Euro High Yield-fonden i svenska kronor. Förra året levererade den 28 procents avkastning. Det blir sannolikt lägre i år, men den är ändå en intressant ingrediens i en portfölj.

JAg hoppAs ATT nI FInnER dETTA

ALM-nuMMER intressant och passar på att önska alla en Glad Påsk!

väLkoMMEn TILL ALM och Ålands-banken Asset Management!

gunnar dahlfors, Chef för Asset Management

Lägg inte alla påskägg i samma korg

Rubriken kanske kan te sig lite naiv och självklar för den som ägnar sig

åt kapitalförvaltning. Icke desto mindre vill vi lyfta upp den grund som

diversifiering utgör. Utan diversifiering omöjliggörs en effektiv portfölj-

konstruktion och implikationerna för risken i portföljen blir enorma.

Rent konkret handlar diversifiering om att få in fler tillgångsslag i en

portfölj. Om vi inte gör det får vi svårt att med någon trovärdighet

kunna leverera kapitalförvaltningens enda uppgift – att betala det

framtida åtagandet vare sig det handlar om pensioner, donationer, för-

säkringsskador eller investeringar.

| 3

Catamaran undviker de värsta börsrasen

Peter Ekegårdh är frisbeemästaren som numer ser till att Ålandsbanken Asset Management siktar och träffar rätt. Målet är rätt risk för varje kund.TExT: tORe DaVegÅRDH FoTo: HÅKan FlanK

Peter Ekegårdh:

Finansiell Frisbee

du kallas för sales & product Coordinator, men vad gör du?Jag är en länk mellan kundorganisationen och förvaltningen. Jag ser till att vi har en röd tråd i det vi erbjuder våra kunder och att våra pro-dukter och lösningar håller hög kvalitet. Min erfarenhet av andra banker är att det är för stort avstånd mellan dessa två delar av Asset Management-organisationen. Då blir erbjudan-det inte perfekt anpassat till vad kunderna be-höver och kundorganisationen, å andra sidan, har bristande förståelse för hur produkterna ska användas och kommuniceras mot kunderna.

hur går ni tillväga?Utgångspunkten är alltid kundens behov. Vilka krav ställs denne inför och vad ska för-valtningen uppnå för att uppfylla det? När det är klarlagt tar vi fram en förvaltningslösning som kan uppnå målet – till lägsta möjliga risk.

det säger väl alla nuförtiden?Det är sant, men i praktiken erbjuder de flesta samma gamla lösningar som tidigare, ofta med ett gigantiskt utbud av fonder som de flesta kunder egentligen inte behöver. Bero-ende på kundens uttalade riskvillighet tas det fram statiska portföljer med mer eller mindre inslag av aktier. Eftersom aktiemarknadens risk varierar kraftigt, kommer även risken i kundens portfölj att variera bort från den nivå som var önskvärd. Konsekvenserna av det är onödigt stor utsatthet för värdefall och minskad förmåga att uppnå avkastningskra-vet. Riskmomentet är centralt hos oss. Sedan flera år är en av hörnstenarna i vårt koncept konstant risk. Vi har fokuset och den tekniska kompetensen för att klara det!

4 |

Profilen | Peter Ekegårdh

| 5

– konsten att träffa rätt risk

du har jobbat många år i storbanker. vad skiljer mest i ålandsbanken?Framför allt att man inte blir motarbetad. I en stor bank delas verksamheten upp i en rad avdelningar som mer eller mindre överlappar varandra. Därmed uppstår det alltid konkur-rens mellan avdelningarna, vilket medför att man stundtals blir stoppad: ”Nej, det där kan inte du göra! Det sköts ju av avdelning X.”

En annan stor skillnad är de korta besluts-vägarna inom Ålandsbanken och att ansvaret blir mycket tydligare.

på vilket sätt då?Vi tar ett totalansvar. Det märker kunderna. De slipper bli uppringda av diverse olika represen-tanter för banken som vill att de ska placera ka-pitalet på det ena eller andra sättet, vilket an-nars är vanligt. Vi erbjuder en totalsyn och jag är övertygad om att det är bättre för kunden. Säljarna förstår upplägget och vet exakt vad vi har att erbjuda. Vi gör en genomgripande ana-lys och vågar ta ansvar för helheten.

hur går det till?Vår filosofi utgår från Behov – Analys – Lös-ning. Det låter självklart enkelt, men i prak-tiken är det få som arbetar efter konceptet. Många presenterar bara ett urval av produkter utan tydlig koppling till vad kunden egentligen behöver. Vår utgångspunkt är alltid behovet. Har kunden behov av en real avkastning på 2 procent finns det ingen anledning att ta större risk än vad som kan ge den avkastningen. Ty-värr ser vi ofta kunder som har ett alltför stort risktagande i förhållande till vad de egentligen behöver. Om man inte behöver så hög avkast-ning för att uppfylla verksamhetens åtaganden så har man också lyxen att ta låg risk, och där-med sova gott om nätterna.

kastar du frisbee fortfarande?Nej, det sker väldigt sällan nuförtiden. Men i jobbet gäller det också att träffa rätt – att finna rätt målrisk för kunden är det centrala prickskyttet.

om peter EkegårdhEFTER gyMnAsIET arbetade Peter Ekegårdh ett par år på en revisionsbyrå. Därefter studerade han till civilekonom på Handelshögskolan i Stockholm och dokto-rerade 1994 i finansiell ekonomi. Periodvis studerade han parallellt, bl.a. internationell politik och filosofi, och han har nästan en fil kand vid sidan av sin ekonomiutbildning.

pETER EkEgåRdhs yRkEskARRIäR inne-fattar framför allt Finansdepartementet, SHB Capital Markets samt SEB Merchant Banking samt forskartjänsten på Han-delshögskolan. Hösten 2011 kom Peter till Ålandsbanken.

pETER EkEgåRdh äR gIFT och har två döttrar i åldrarna 14 och 17 år. Fritiden ägnas mycket åt familjen, men han tränar också på gym, spelar tennis, golf och är hygglig på längdskidor. En specialitet från tidigare år är frisbee. Han blev Europamäs-tare ett flertal gånger och var en period rankad trea i världen!

Råvaror

6 |

RåvaRoR – en förbisedd tillgångsklass

Historiskt har det varit en bra strategi att hålla en ex-

ponering mot råvaror och det bör finnas utrymme för

råvaruinvesteringar i ett placeringsreglemente. vilken

normalvikt och vilken variation runt denna som bör

tillåtas beror på risktoleransen.

pLACERIngsREgLEMEnTET hos en insti-tution ska medföra att den önskade strate-giska allokeringen får genomslag i portföljen. Det ska också utgöra den första försvarslin-jen för att begränsa riskerna i portföljen. Självklart är reglementet ett grovt redskap då variationen i egenskaper hos de finan-siella instrumenten är enorm och de finan-siella marknaderna är i ständig förändring. Dessutom varierar riskerna i olika tillgångar över tiden, vilket gör att begränsningar på viktallokeringar har olika inverkan på total-portföljen vid olika tillfällen. Begränsning-arna till trots – reglementet är ett viktigt och kraftfullt verktyg. Alternativkostnaden i form av lägre avkastning från ett reglemente med en suboptimal allokering eller alltför restrik-tiva gränser kan förstås vara omfattande lik-väl som ett bra reglemente gör att portföljen undviker värdefall på grund av en ensidig exponering.

dE sJäLvkLARA TILLgångkLAssERnA i placeringsreglementen är likvida medel, obligationer och aktier. Inom respektive till-gångsklass tillkommer ofta begränsningar vad gäller regional allokering, emittent med mera. Andra tillgångsklasser som ofta före-kommer är fastigheter, råvaror, valutor, hed-gefonder och private equity. För att avgöra vilka som borde finnas med kan det vara värt att försöka definiera ”tillgångsklass”.

rimliga krav på en finansiell tillgångs-klass är att:

1. Den har en naturlig avkastningspremie

2. Den är djup, likvid och bred

3. Den är rimligt homogen och skiljer sig tillräckligt från övriga tillgångsklasser

| 7

Råvaror

MEd AvkAsTnIngspREMIE avses någon form av ränta eller utdelning. Över lång tid är det denna, och dess tillväxt, som domine-rar avkastningen – även på något så volatilt som aktier. Att marknaden för de instrument som representerar tillgångsklassen är djup, likvid och bred är nödvändiga villkor för att de ska kvala in i en finansiell portfölj. Givet-vis kan andra tillgångar vara av intresse, men de platsar bättre i en del av balansräkningens

tillgångssida som inte är marknadsvärderad. Att vara homogen inom klassen men tillräck-ligt olik andra tillgångsklasser leder förstås till en gränsdragningsproblematik. Dock är antalet kandidater för tillgångsklasser mycket begränsat vilket gör problemet hanterbart. Notera att denna homogenitetsindelning inte enkom är en korrelationsbaserad klustring utan även beaktar kvalitativa egenskaper, som varifrån avkastningspremien kommer.

RåvARuTERMInER BETALAR ingen ku-pong eller utdelning på det sätt som en obli-gation eller aktie gör. Trots det finns det en naturlig avkastningspremie. Terminer är de-rivatinstrument och tar därmed inte själva kapitalet i anspråk. En portfölj av fullt säker-ställda terminer får därmed ränta på de pen-ningmarknadsinstrument som säkerhetsmas-san investeras i. För själva råvaruterminerna kan vi bryta isär avkastningsförväntan enligt:

Total nominell avkastning = Inflation + Prisriskpremie + Portföljeffekt

RåvARoR äR En REAL TILLgång och ut-gör en naturlig del av inflationskorgen. Variatio-nen mellan råvaror är dock stor. Historiskt har vissa råvaror fallit i pris realt sett genom ökad produktivitet, t.ex. spannmål. Andra råvaror har stigit i pris drivet av en tilltagande brist. Det gäller oljeprodukter. I genomsnitt är det rimligt att anta att spotpriserna på råvaror följer infla-tionen. Variationen över tid är dock väsentlig; bland de tydligaste exemplen på detta är guld.

pRIsRIskpREMIEn äR dEn pREMIE som naturliga hedgare i råvarumarknaderna är be-redda att betala terminsinvesterare för att de bär deras prisrisk på lager och framtida pro-duktion. I A Treatise on Money kallade Keynes detta för ”normal backwardation” då han fram-för argument för att backwardation är normal-läget för råvaruterminer. Senare studier ger en mer skiftande bild av det så kallade hedgnings-trycket och det visar sig skilja sig åt mellan olika råvaror och över tiden. Dock finns goda skäl att tro att denna premie är positiv för en vettigt konstruerad korg av terminer.

poRTFöLJEFFEkT äR dEn AvkAsTnIng

som uppstår från rebalanseringen av en port-följ. Vid rebalanseringen köps terminer av den råvara som fallit i pris och säljs av den som stigit. Tidsmedelvärdet av denna konkava strategi är högre än det viktade medelvärdet av de ingående komponenterna. Skillnaden

mellan dessa kan vi kalla portföljeffekt. För portföljer av råvaror är denna extra betydel-sefull av tre skäl, råvaror är sinsemellan lågt korrelerade, volatiliteten är hög och viktning-en är inte marknadsvärdesviktad.

Sammanfattnings-vis finns goda skäl att tro att en korg av råvaruterminer har en naturlig av-kastningspremie.

vAd gäLLER dJup, LIkvIdITET och bredd uppfyller idag terminsmarknaderna på råva-ror alla kriterier. Terminsmarknaderna har utvecklats från att för hundra år sedan ha do-minerats av jordbruksprodukter till att även innehålla energi och metaller.

RåvARoR skILJER sIg påTAgLIgT från andra tillgångar som aktier och obligationer. Priset på en enskild råvara styrs av balansen mellan utbud och efterfrågan i stunden. Där-med beror priset på en mängd faktorer, som väder, konsumenters ekonomi, status hos dist-ributionsnätet och så vidare. I stort är detta faktorer som har liten påverkan på obligations- och aktiepriser, vilket borde göra korrelationen

mellan råvaror och andra tillgångar låg. Sedan finanskrisen har de breda råvaruindexen haft en historiskt hög korrelation till aktier, vilket fått en del analytiker att ifrågasätta råvaror som tillgångsslag. Det är dock tveksamt att dra sådana slutsatser, snarare finns det tecken på att korrelationen mot aktier håller på att nor-maliseras.

En vIkTIg dEL Av En råvaruportfölj är ener-gikomplexet. Dessa råvaror har de senaste tret-tio åren uppvisat en stor variation i sin korrela-tion till aktiemarknaderna. Vid de tillfällen då oljepriserna nått relativt sett höga nivåer – vid oro i Mellanöstern eller någon bristsituation – har energipriserna uppvisat en negativ korrela-tion till aktiemarknaderna. Vid dessa tillfällen har därmed energidelen av en råvaruinvestering fungerat som en hedge till en aktieportfölj.

sAMMAnTAgET uppFyLLER råvaror de krav vi ställt på benchmarktillgångar. Med relativt låg korrelation och en inneboende politisk hedge är det föga förvånande att det historiskt sett varit en bra strategi att hålla en exponering mot råvaror. Argumenten för att detta inte skulle komma att gälla framöver är inte övertygande och det finns goda skäl att ge utrymme för råvaruinvesteringar i ett placeringsreglemente. Vilken normalvikt och vilken variation runt denna som bör tillåtas beror förstås på risktoleransen.

ALM | Förvaltning

8 |

Inte för sent för High Yield

Kreditobligationer, och i synnerhet High Yield, tillhörde de hetaste investeringarna under 2012. Det är inte för sent att haka på, men man ska inte förvänta sig lika god avkastning som förra året. Det säger Robin Hamro Drotz, Ålandsbankens förvaltare av High Yield-fonden.TExT: tORe DaVegÅRDH

du förvaltar high yield-fonden sedan starten 2005. hur har det gått?Det har gått mycket bra, speciellt förra årets uppgång på 28 procent och 64 procent 2009 sticker ut. Mätt vid senaste årsskiftet var fonden, i en jämförelse med 130 europeiska High Yield-fonder, bland topp 10 när det gäller avkastning både för 2012 och räknat fem år tillbaka. Samtidigt har fondens risknivå, mätt som volatilitet, varit lägre än index.

om du jämför med aktier?Jämfört med aktier har fonden och även High Yield-marknaden generellt klarat sig ytterst bra. Under kraschen efter Lehman-konkursen föll fonden inte alls lika mycket som aktier. Däremot steg fonden i takt med aktiemark-naden, och med lägre risk, i den efterföljande uppgången.

hur kunde du få 28 procent förra året?Det berodde huvudsakligen på två faktorer: att riskpremien för High Yield, räntan över statsobligationer, sjönk kraftigt under året och att räntan på statsobligationer också föll. Båda bidrar till att obligationer avkastar posi-tivt. Dessutom skedde det få konkurser under året, fonden hade ingen.

hur ser det ut för 2013 – för sent att hoppa på?Högavkastande företagsobligationer erbju-der fortfarande en ränta som är cirka 5,5 procent högre än statsobligationer. Det är inte för sent att hoppa på men man ska inte förvänta sig lika hög avkastning som 2012. Statsobligationsräntorna har redan sjunkit till ytterst låga nivåer och kan inte sjunka mycket mer. Riskpremien kan inte sjunka lika

mycket som den gjorde 2012 men det finns ännu utrymme, vilket skulle skapa positiv av-kastning. Dessutom förväntas konkurserna ligga kvar på en låg nivå. Om både statso-bligationers ränta och riskpremien hålls på samma nivå som idag så kommer fonden att avkasta cirka 7 procent på tolv månader. Marknaden behöver således inte förbättras för att avkastningen ska bli bra. När vi lägger till ’bond-picking’ (som ’stock-picking’ men för företagsobligationer) bör vi kunna skapa extra avkastning utöver det.

Berätta om investeringsprocessen! Vi placerar inte enligt något index men ser till att vi har en väldiversifierad portfölj och av-kastningen jämförs med ”Merrill Lynch Euro High Yield constrained 3-% indexet”.

Vi arbetar med ”bond picking” och place-rar långsiktigt enligt ”buy and hold”- principen – ingen kortsiktig spekulation. Alla bolag som ger ut obligationer i euro kan komma ifråga, även om det inte är europeiska bolag.

Vi analyserar främst bolagens belånings-grad, möjligheter att sänka belåningen, kassa-flöden, ”omfinansieringskalendern”, tillgångar obligationen har som säkerhet samt tillgång-arna företaget överlag har. Andra viktiga fakto-rer är obligationens senioritet, bolagets finan-siella flexibilitet, ägarnas vilja att sätta in mer kapital vid behov. ”Landsrisk”, både var de har sin verksamhet och var de har huvudkontoret samt under vilken lag obligationen lyder.

Vi har en koncentrerad portfölj så att lyckade bond-picks slår igenom i fondens av-kastning, men 40-50 obligationer ger ändå tillräcklig diversifiering.

Rörelserna på marknaden kan vara myck-et kraftiga och snabba - aktiv uppföljning och

Vinjett

| 9

beredskap att agera är ett måste. Självklart följs alla innehav dagligen.

sticker ni ut jämfört med konkurrenterna?Vi skiljer oss med att inte alls följa index och att vi har en koncentrerad portfölj. Dessa två faktorer har varit mycket viktiga för att kunna skapa överavkastning. På grund av finanskri-sen har andel av bank och PIIGS-länder vuxit kraftigt i High Yield-indexet. I dagsläget består marknaden till cirka 25 procent av bankobliga-tioner och cirka 30 procent av obligationer från PIIGS-länderna. Jag tror inte det är en bra stra-tegi att allokera så mycket till dessa grupper. Grekland är i konkurs, Cypern och Portugal är nära samma öde och oron växer över Spanien och Italien. Vår fond har ingen exponering mot PIIGS-finans och vi har ingen bankexponering, endast mot försäkringsbolag.

vem bör ha high yield i portföljen?En viss del High Yield passar i alla portföljer, både defensiva och mer aggressiva. Det är ett ränteinstrument, som därmed har lägre risk än aktier och stabilare avkastning, men samtidigt erbjuder bra avkastningspotential. Man bör ändå komma ihåg att High Yield är mer riskfylllt än vanliga kreditobligationer. Försiktiga placerare kan lägga till High Yield för att i denna lågräntemarknad uppnå en förväntad avkastning som åtminstone över-stiger inflationen. Mer offensiva placerare kan ha en del High Yield istället för aktier för att få en stabilare avkastning i portföl-jen utan att behöva tumma så mycket på den förväntade avkastningen. Efter finanskrisen har vi sett många aktieplacerare som in-tresserat sig för tillgångsslaget på grund av detta.

Risk jämfört med statsobligationer? High Yield är naturligtvis mer riskfyllt än statsobligationer, så länge vi talar om nord-europeiska statsobligationer. Företagen som har emitterat obligationerna kan gå i konkurs. Men i dagens läge med ytterst låga statsobli-gationsräntor måste man också komma ihåg ränterisken! Om räntan stiger skulle statso-bligationer, som i snitt har längre maturitet än High Yield, avkasta kraftigt negativt. Fö-retagsobligationer skulle inte nödvändigtvis drabbas hårt eftersom en minskning i risk-premien kan kompensera för en stigande statsobligationsränta. Stiger räntorna väldigt mycket skulle det förstås slå negativt.

och aktier?Jämfört med aktier har High Yield klart lägre risk. Även i det värsta läget, då ett företag går i konkurs, får man vanligtvis en del av sin placering tillbaka medan aktieägarna normalt blir lottlösa. Därtill har High Yield-obligatio-ner en hög kupongränta, som företaget måste betala varje år. Aktieutdelningar är däremot beroende av bolagets resultat. Obligationer har också ett förfallodatum då företaget ska betala tillbaka lånet. Man vet med andra ord vad obligationen är värd vid förfallodagen (så länge företaget inte är i konkurs). Aktier kan vara undervärderade i långa perioder.

Fonden ska lanseras i sEk. varför?Den svenska företagsobligationsmarknaden har vuxit kraftigt de senaste åren och vi har haft stort intresse från svenska placerare. Många vill dock inte ta valutarisk, vilket man slipper med den SEK-hedgade fonden. Place-rarna kommer att få samma avkastning men i svenska kronor.

performance (i förhållande till index) på årsvis basis

-40,0%

-20,0%

0,0%

20,0%

40,0%

60,0%

80,0%

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 per28.8.2013

Ålandsbanken Euro High Yield

Merrill Lynch Euro High yield 3% constrained

kreditobligationer ger effektivare portföljerPå Ålandsbanken ser vi kreditobli-gationer som ett tillgångsslag som alltid har en plats i portföljen – ett så kallat Benchmarktillgångsslag. An-ledningen är att dess karakteristika förbättrar portföljens effektivitet. Kreditobligationer är tillräckligt an-norlunda jämfört med både aktier och statsobligationer för att förbättra diversifieringen. Risken, mätt som volatilitet, ligger tydligt lägre än ak-tier men högre än statsobligationer. Dessutom drivs avkastning och risk av delvis andra faktorer än vad som gäller för aktier och statsobligationer.

Det handlar alltså om att som in-vesterare bestämma hur stor del av benchmarkportföljen som ska vikas åt kreditobligationer, tillsammans med aktier, statsobligationer och rå-varor. Därefter kan man över- eller undervikta beroende på hur man ser på den taktiska potentialen.

Inom kort lanseras Euro High Yield-fonden även i svenska kronor.

Robin hamro drotz, Ålandsbankens förvaltare av High Yield-fonden

10 |

intervju | Torbjörn Becker

Macro is back”Vi har sett stora skillnader i ekonomisk och politisk utveckling mellan reformländer som Tjeckien och Polen å ena sidan och mer slutna länder som Ryssland och Vitryssland å andra sidan.” Det säger Torbjörn Becker till Alm. Han menar att makro spelar en stor roll när det gäller var man ska investera.TExT: tORe DaVegÅRDH ILLusTRATIon: JöRgen melin

hur ser du på utvecklingen i öst?– Den varierar stort mellan de olika länderna. De länder som gått in i EU, eller som strävar efter att göra det, visar en väsentligt bättre utveckling än de som står utanför sett över en längre tidsperiod. Många raljerar över att EU fick fredspriset men organisationen har onek-ligen varit till stor nytta för många länder i det gamla östblocket. Strävan efter att komma in i EU har medfört viktiga reformer.

Men det går dåligt för vissa?– Vitryssland är den stora besvikelsen politiskt och de senaste åren också ekonomiskt. Landet var under Sovjettiden ett av de mest utvecklade. En stor del avancerad produktion låg i Vit-ryssland. Landet hade större BNP än Ukraina, som har fyra gånger så stor befolkning. Vitryssland hade en position som kan jämföras med Tjeckiens när Sovjet upplöstes.

Vitrysslands president, Aleksandr Lukasjenko, var tidigare nästan en national-hjälte, men han svängde in på en diktatorisk väg – bort från Västeuropa och refor-mer – och har blivit alltmer beroende av Ryssland. Det har missgynnat landets utveckling.

och Ryssland?– Landet har de senaste åren tagit flera steg tillbaka po-litiskt och tycks isolera sig alltmer. Det är oroväckande. Demokratiseringen har av-

stannat, vilket sannolikt även häm-mar den ekonomiska utvecklingen. Intresset för att investera i landet är mindre än det borde vara givet det utvecklingsbehov som finns. Självklart kan vissa investering-ar i Ryssland vara lönsamma, men det gäller att göra en

realistisk bedömning av riskerna som är för-knippade med olika typer av investeringar.

hur bedömer du riskerna?– Det beror på hur investeringarna görs. Det är generellt sett större risk att bygga en fabrik i Ryssland än att köpa aktier i ryska börsnoterade bolag. Så länge man

| 11

Macro is backinte utmanar systemet eller landets elit kan det gå bra, men om man gör det kan det gå mycket illa. Ett stort problem är osäkerhe-ten kring domstolsväsende och lagar. Regel-verken är relativt klara men efterlevnad och tolkningar kan ändras beroende på situation. Stundtals ifrågasätts äganderätten – många har gått på minor.

Jag tror generellt att ”Macro is back” när det gäller investeringar i olika marknader. Man måste förstå den makroekonomiska och politiska utvecklingen för att framgångsrikt investera i aktier – att koppla riskerna i olika länder till deras tillväxtmöjligheter.

Aktier i de nya Eu-länderna alltså?– Jag analyserar inte de olika aktiemark-na-derna i detalj, men även här skulle jag säga att det inte räcker med att titta på p/e-tal och företagscase. Man måste också fundera på om ländernas makroekonomiska situation är hållbar och vilka riskerna är i termer av till exempel växelkurssvängningar och politiker som kan ändra spelregler som en del av en större politisk agenda. Ett exempel är Ungern där den nationalistiska politiska agendan spil-ler över på hur utländska företag behandlas på marknaden.

ni forskar kring övergångar från plan- till marknadsekonomi. är den överspelad nu?– Nej, vi har fått en liknande situation efter den arabiska våren. Här finns paralleller med det forna Östeuropa och Sovjetunionen. En förutsättning för att genomföra reformer är dock en rimligt stabil politisk situation. Den finns tyvärr ännu inte i flertalet arabländer.

vad går din egen forskning ut på?– Jag tittar på ekonomiska och politiska

chocker och hur de är kopplade till realekono-miska kriser och inkomstutveckling – att finna metoder att förebygga dem och hur man kan skydda sig om de ändå inträffar.

Att förutsäga kriser – det har väl varit dåligt med den saken hittills?– Bakgrunden är ofta mycket komplex och kriser kan uppstå ur en rad olika situationer. Det kan handla om stora vågor av finansiella flöden som plötsligt upphör eller extrema prisvariationer på råvaror, som till exempel kakao eller koppar, som något land ensidigt är beroende av.

Det finns alltid indikationer på kommande kriser och forskningen har successivt tagit fram bättre förklaringsmodeller på mekanis-merna. Det är långtifrån hopplöst.

var får vi nästa stora kris?– Det är naturligtvis mycket svårt att säga men det är tydligt att södra Europa har många problem att hantera, även efter alla rädd-ningsfonder och paket som olika EU-institu-tioner plockar ihop. Förhoppningsvis blir det inte en större kris i dessa länder än det redan är. I slutänden handlar det om politisk vilja, både på hemmaplan och på EU-nivå, för att få ordning på deras makroekonomiska situation och driva en trovärdig reformagenda.

På lite längre sikt, med ny skiffergas och olja och om Mellanöstern stabiliseras, kan oljepriset börja falla. Det skulle skapa mak-roekonomiska problem i flera av de länder som är beroende av energiexport för sina statsbudgetar och finansiering av import. Detta är en mer långsiktig risk för dessa länder men kan leda till stora problem, spe-ciellt i länder med svaga demokratiska in-stitutioner.

FoTo: sITE

Det är generellt sett större risk att bygga en fabrik i Ryssland än att köpa aktier i ryska börsnoterade bolag

om Torbjörn Becker

ToRBJöRn BECkER dokToRERAdE vid Handelshögskolan i Stockholm 1995. Han har forskat och arbetat med ekonomiska frågor i Sverige och USA, bland annat nio år vid IMF i Washington. Sedan 2006 är Torbjörn Becker chef för SITE, Stockholm Institute of Transition Economics vid Han-delshögskolan i Stockholm. Institutet, som består av tolv forskare och tre administratö-rer, är speciellt inriktat mot de forna Sovjet-staterna. Det handlar om transformering av plan- till marknadsekonomier, kopplingen mellan makro och finansiella marknader, hantering av kriser, chocker med mera.

SITE är ett oberoende forskningsinsti-tut, som sponsras av både staten och det privata näringslivet.

12 |

Arga Anders

å historisk data intar en central del i kapitalförvaltning är det na-turligt att de också används vid marknadsföring av kapitalförvalt-

ning. Dock innebär det en risk att historisk data presenteras på ett förledande sätt. Även om detta knappast kommer som någon överrask-ning, kräver exempelvis Fondbolagens fören-ings riktlinjer att texten ”historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning” eller liknande alltid ska finnas med vid presentation av historisk utveckling (fig 1). En friskrivning räcker dock föga: som investerare får vi själva vara vaksamma mot vilseledande statistik. Här är min topp tre-lista på varningsflaggor:

1. simulerad data och backtester2. kuponger, utdelningar och avgifter3. Linjär skala för multiplikativ storhet

dET FInns IBLAnd godA skäL att visa upp simulerad data eller backtester. Dessa kan användas för att illustrera en viktig me-kanism eller isolera precis det fenomen som avhandlas. Men att visa upp ett backtest som ska illustrera en hel strategi är fel. Ett backtest

Arga Anders:

Häda inte historien Det är naturligt att försöka lära av historien, för som Mark Twain formulerade det: ”historien upprepar sig inte, men den rimmar”. Därför gör de flesta investerare – mer eller mindre medvetet – statistiska utvärderingar för att utveckla sina strategier. Det finns dock skäl att vara vaksam på hur de presenterar resultatet. TExT: anDeRs blOmqVist FoTo: HÅKan FlanK

d RänTA-på-RänTA äR MuLTIpLIkATIv. Därmed borde avkastningsserier alltid ritas med en logaritmisk skala på y-axel. En avkastning på 10 procent under ett visst år ska ge lika stort utslag i diagrammet oavsett vilken nivå själva indexet eller portföljen ligger på. I figur 1 visas totalavkastningsindexet OMRX T-bond och en modifierad variant av samma index med en linjär skala. Vid en snabb okulär besiktning kan man förledas att tro att den modifierade varianten hål-lit jämna steg med indexet de senaste tio åren. I figur 2 återfinns samma serier men med en loga-ritmisk skala på y-axeln. Nu framgår det tydligt att den modifierade serien utvecklats bättre de första tio åren för att sedan underprestera (fig 2) .

gEnoM ATT vARA vAksAM mot dessa var-ningsflaggor blir vi mindre utsatta för bedräg-lig historisk data. Man kan ifrågasätta motiven hos den kapitalförvaltare som nyttjar knepen ovan när de presenterar historisk data. Även om vi som investerare genomskådar dem, kan man undra om de används medvetet el-ler omedvetet. Om det är medvetet uppstår ett förtroendeproblem. Om det är omedvetet ser förvaltaren knappast på världen med så kritiska ögon som vi önskar.

är alltid besudlat med selection bias, survival-ship bias, data snooping och så vidare. Dessa felkällor gör att det finns goda skäl att tro att resultatet av ett backtest inte är en menings-full prognos på den framtida verkliga utveck-lingen. Och erfarenheterna stämmer med detta: Varför ser man aldrig ett dåligt back-test? Varför brukar verklig utveckling alltid bli sämre än backtestdata? Notera att även för den mest systematiska hedgefondsstrategin är ett backtest ointressant! Det beror på att modellerna utvecklas, nya läggs till, markna-derna förändras och så vidare. ATT JäMFöRA ToTALAvkAsTnIngEn för en produkt med ett prisindex utan kuponger eller utdelningar är förstås väldigt missvisan-de. Att exempelvis en strukturerad produkt är skriven med ett prisindex som underliggande är ingen anledning att jämföra med ett prisin-dex. Alternativet till en strukturerad produkt är en aktieportfölj som erhåller utdelningarna vilket gör att ett totalavkastningsindex är den relevanta jämförelsen. Men även för vanliga aktieportföljer och aktiefonder finns det ex-empel på jämförelser med prisindex. Det är mycket bedrägligt!

se ”Riktlinjer för fondbolagens marknadsföring och information” Den modifierade serien är konstruerad med överavkastning om 3 procent årligen fram till årsskiftet 2002/03 för att sedan ha en underavkastning på 1,5 procent årligen.

Fig.1 Fig.2

dET häR äR MIn Topp TRE-LIsTA på vARnIngsFLAggoR:

1. Simulerad data och backtester

2. Kuponger, utdel-ningar och avgifter

3. Linjär skala för multiplikativ storhet

| 13

ALM | Förvaltning

JAg hAR TIdIgARE skRIvIT på TEMAT ”So, you can talk the talk, but do you walk the walk?” Nu ser vi hur ECB i stort sett lyckats ingjuta mod i de finansiella marknaderna utan att egentligen ha gjort någon-ting alls. ECB säger sig försvara euron till varje pris, inrättar finansiella institutioner för att rädda banker och öppnar upp för att stater ska få tillgång till finansiering om ränteläget är för högt. Inga valutainterven-tioner har skett, inga banker har bailats ut och ingen stat har vare sig begärt eller behövt utnyttja de faciliteter som ställts till förfogande.

vI soM vAR MEd näR dET BEgAv sIg i början på 1990-talet minns Riksgäldens ”implicita garanti” för bostadsinstituten. Det var i en tid då ingen trodde att den 5-åriga bospreaden skulle kunna komma under 200 punkter. Det kriget vanns utan att ett enda skott lossades, bos-preaden sjönk som en sten då garantin aviserades. gåR EuRopA dEnnA väg också, kan man undra? Hittills verkar det fungera och lär fortsätta fungera – tills det inte längre gör det. Ser vi på de rörelser som skett sedan en tid tillbaka så är de perifera länderna på väg att konvergera mot de så kallade kärnländerna i Europa när det gäller räntenivåer. Hittills förefaller således detta fungera utmärkt. Det är dock långsökt att vi inom kort får en återgång till nära nog fullt konvergerade räntenivåer som före eurokrisen.

skILLnAdEn MoT dEn svEnskA bostadsobligationsmarknaden på 1990-talet är att Europa inte är en lika homogen grupp emittenter som de svenska bostadsinstituten. Europa har än så länge levt högt på ”The talk” från ECB, men utgångspunkterna har väl egentligen aldrig varit mer åtskilda än nu, sedan den gemensamma valutan skapades. Inte nog med att så gott som samtliga euroländer är försvagade både ur tillväxtsynpunkt och statsfinansiellt. Turbulensen i sig har öppnat upp för krav på radikala förändringar och opportunistiska politiska rörelser. Inom eurozonen har skillnaderna mellan länderna dessutom accentu-erats ytterligare. Frågan är när och hur det tar stopp i den rådande kon-vergensprocessen, vilka ränteskillnader ska man förvänta sig reflektera underliggande fundamenta inom zonen?

EuRozonEn BLIR I dAgsLägET frånåkt av de anglosaxiska län-derna. USA och UK har med många mått visat vägen ur den finansiella rävsax kraschen 2008 försatte västvärlden i. Monetära lättnader, ul-tralåga räntor och en lagom expansiv finanspolitik har skapat hyggliga frihetsgrader för att ekonomierna ska kunna självläka och sakta växa

Räkna med ny turbulens i EuropaI USA stiger sysselsättningen och produktionen är nästan tillbaka på nivåerna från 2008. I Europa går vi åt det motsatta hållet. Politikerna tar inte tag i problemen. Arbetslösheten stiger, sysselsättningen minskar, valutan stärks och tillväxtutsikterna försvagas löpande. Det ser inte bra ut. Vi är skeptiska till europeiska aktier. TExT: mats OHlsOn FoTo: HÅKan FlanK

14 | 14 |

Världen 10% över toppen

Europa och Sverige mer än 15% kvar till toppen

USA ca 3% kvar till toppen

tidig

are

topp

+10%

-3%

-15%

Industriproduktion globaltVärldstillväxten hålls tillbaka av väst. 2012 stagnation globalt.

konvergens

Government Benchmarks, Bid 10 Year, Yield, Close

sig starkare. I ett medelfristigt perspektiv har de anglosaxiska länder-na hittat en formel som fungerar, främst i USA. I grunden handlar det om att staten löser ut det privata banksystemet och skickar räkningen framåt i tiden samtidigt som mer traditionella finanspolitiska stimulan-ser försöker hålla efterfrågan uppe.

Med facit så här långt ser det onekligen ut att fungera. Sysselsätt-ningen stiger och produktionen är nästan tillbaka på nivåerna från

Räkna med ny turbulens i Europa

2008. Centralbanken, Fed, fortsätter att pum-pa in pengar i systemet med ca 85 miljarder dollar i månaden i nettoköp av stats- och bo-stadspapper.

EuRopA BoRdE TA LäRdoM men verkar inte stå närmare detta nu än någon gång ti-digare. Den stora skillnaden mellan USA och Europa är att USA gör det man säger medan Europa än så länge säger att man kommer att agera om det behövs. I dagsläget är det up-penbart att det behövs, men inget görs. Det som sker i Europa för tillfället är faktiskt det motsatta. Valutan stärks, ECB:s balansräkning krymper och inga tecken på att absorbera det privata banksystemets problem är på agendan. Arbetslösheten stiger, sysselsättningen faller och tillväxtutsikterna försvagas löpande. Ser vi till en enda indikator, industriproduktionen, är det uppenbart att Europa ligger rejält efter – mer än 15 procent från toppen 2008 och i fortsatt fall.

dEn poLICyMIx vI sER adresserar inte detta faktum och följden blir oundvikligen att Europa fortsätter att släpa efter med förnyad oro kring hur man ska ta sig ur den onda cir-keln. Dessvärre är det nog så att politikerna i Europa inte förmås agera utan yttre tryck. Att vi hittills endast sett så svaga verkliga åtgärder under det tryck som periodvis varit extremt kraftigt gör att man borde vara lite orolig för vad som ska krävas från de finan-siella marknaderna för att ånyo samla de eu-ropeiska ledarna till verkliga åtgärder?

hITTILLs hAR MARknAdERnA lättat på trycket i det att vi sett hur räntenivåerna i de perifera länderna sjunkit samtidigt som flykten till kvalitet vänts åt andra hållet i kärnländerna där räntan stigit. Både Spa-

| 15

USa gör det man säger medan Europa än så länge säger att man kommer att agera om det behövs

nien och Portugal ger numer ut statspapper i den öppna marknaden och intresset från placerare är stort. Stabiliseringsmekanismen ESM har redan finansierat 32 miljarder euro som ska gå till stöd av de spanska bankerna, men ingen har gjort anspråk på medlen. ECB LTRO-lån har dessutom börjat tas tillbaka av bankerna. När dessa var som störst uppgick volymen till 900 miljarder euro. Under den senaste månaden har ca 300 miljarder euro lösts i förtid. koRTRänToRnA I EuRopA ligger fortfa-rande högre än i USA, trots att det konjunk-turellt borde vara tvärt om. Euron apprecierar och detta uppfattas på en del håll som ett styrketecken. Europa får genom detta ytterli-gare omvandlingstryck ovanpå en redan tung börda. De europeiska bankernas bantning av balansräkningarna med dryga 1 000 miljarder euro före kommande årsskifte adderar till de i övrigt tyngande obalanserna. Det är väldigt svårt att inte föreställa sig förnyad turbulens i Europa, inte minst som följd av den försämra-de arbetsmarknaden som bäddar för politisk populism. Faktum är att inga av de djupgå-ende problemen vi känner till har adresserats på något meningsfullt sätt.

dE FInAnsIELLA MARknAdERnA verkar ha glömt bort detta – för stunden i vart fall. Det italienska valet har adderat ytterligare dimensioner av vad populism kan medföra, vilket inte bådar gott för den framtida europe-iska konsolideringen. Vi har tidigare satt som villkor för att öka aktieandelen i portföljerna att ECB skulle följa den anglosaxiska vägen. I dagsläget kan vi dessvärre konstatera att så inte blivit fallet, snarare tvärt om. Vi förhåller oss därför avvaktande till europeiska aktier även fortsättningsvis.

Mats Ohlson

16 |

Upphandling av kapitalförvaltning – några reflektioner

Det finns många faktorer att ta hänsyn till när det gäller upphandling av förvaltningstjänster. Den viktigaste är självklart att vända sig till någon verkligt seriös partner som har kompetens och alla verktyg som behövs. Det är också viktigt att nogsamt fastställa det egna målet och se till att placeringsreglementet ligger i samklang med det.TExT: gUnnaR DaHlFORs FoTo: CHRistian POHl

I sAMBAnd MEd upphAndLIng av kapi-talförvaltning ges ett utmärkt tillfälle att se över hur väl policy och principer för förvalt-ningen har fungerat. Många arbetar med poli-cies, vars huvudinnehåll inte förändrats mate-riellt sedan 1990-talet. Ta tillfället i akt och gå igenom vad tillgångsportföljen egentligen be-höver leverera för att verksamhetens åtagan-den ska uppfyllas. Många förvaltningspolicies innehåller inkonsistenser mellan åtagandenas karaktär och kraven på tillgångsportföljen. Det är till exempel vanligt att avkastningskra-vet egentligen är relativt modest, samtidigt som normalportföljen och limitstrukturen styr förvaltningen mot tämligen, och onödigt, hög risk. En annan viktig del av policyn är principerna för externa uppdrag. Då förvalt-ningen bedrivs utanför huset är det särskilt viktigt att styrningen och utvärderingen är väl genomtänkt.

vad är viktigt att tänka på när kapitalförvaltning ska upphandlas?Vi tror att många institutioner är duktiga på att klara av HUR en upphandling ska göras.Givet att upphandlingen är specificerad i ter-mer av vilka tillgångsslag som ska upphandlas så tror vi att det finns tillräcklig kunskap bland svenska institutioner om hur förvaltare ska väljas. Kriterier som används för att hitta hög-kvalitativa förvaltare tar ofta utgångspunkten i de ”sex P:na”:

1 Philosophy - finns en trovärdig förvaltningsfilosofi som gör det troligt att förvaltaren kan skapa ett mervärde?

2 Process – finns en trovärdig process som beskriver hur investeringarna genomförs?

3 People – finns det kompe-tens, erfarenhet, stabilitet och resurser i förvaltningsorganisa-tionen?

4 Performance – har förvaltaren lyckats i det den påstår?

5 Peer’s – hur står sig förvaltaren gentemot sina konkurrenter?

6 Price – erbjuder förvaltaren en konkurrensmässig prisbild?

de sex P:na

dEssA kRITERIER äR vIkTIgA i valet av en lämplig förvaltare. Dessvärre kan resulta-tet av denna process bli mindre lyckat om det inte först är utrett exakt VAD det är som ska upphandlas!

Många arbetar med förlegade placerings-policies

alm | Förvaltning

| 17

Följande frågor måste vara besvarade INNaN en upphandling inleds:

1 • Är placeringspolicyn rätt formulerad med avseende på mål för risk och avkastning?

• Är målen avstämda mot kraven från åtagandesidan?

• Kräver vi onödigt hög avkastning?

2 • Utnyttjar vi maximala diversifieringsmöjligheter?

• Använder vi för få tillgångs-slag?

• Om vi exempelvis enbart använder aktier och obliga-tioner kommer vi att missa en stor avkastningspotential.

3 • Hur formuleras den strategiska portföljen?

vI AnsER ATT MångA InsTITuTIonER arbetar med för få tillgångsslag. I början av 1990-talet var det bara inhemska aktier och räntor som användes. I slutet av 1990-talet började det ”exotiska”, utländska aktier inklu-

deras. Sedan tycks utvecklingen ha stannat av med undantag från att Alternativa inves-teringar, vilket i sig är en otydlig formulering av ett tillgångsslag, fått några procent av en totalportfölj.

vARFöR äR pLACERIngspoLICIEs inte tydligare med att inkludera fler avkastnings-källor, som kreditspreadar, råvaror med mera? Argumentet att man inte vill investera i ”kom-plicerade tillgångar” håller inte. Det är svårt att hitta ett ”svårare” tillgångsslag än aktier!

TvEkA InTE ATT konTAkTA oss på Ålandsbanken Asset Management om ni har frågor rörande kapitalförvaltning.

gunnar dahlfors, Chef för Asset Management

kulturhistoria

sToRhETsvAnsInnE ELLER BARA duMhET? För strävar vi inte alla efter perfektionism? Det må gälla bankaffärer som livet i stort.

Att vara en perfekt människa, att leva ett perfekt liv i ett perfekt samhälle är samtalsämnen som diskuterats i århundraden. Men är det nån som tror på fullkomlighet?

oRdET pARAdIs FöREkoM i Persien för nästan 3000 år sedan, ett tillstånd av högsta och slutgiltiga lycka. Eller är det som i Thomas Mores bok Utopia från 1516, ett tänkt idealsamhälle och inget annat: en utopi, helt enkelt.

18 |

Människor har i tusentals år strävat efter ett perfekt liv. Jakten på fullkomlighet var intensivare förr i världen. För nu vet vi att det bara är en utopi. Eller?TExT: Jan töRnqVist

Det är perfekt. Säger du det?

Bara det inte blir som i Karin Boyes roman Kallocain eller i George Orwells 1984. Det Shangri-La, som beskriv i James Hiltons roman Bortom horisonten (1933), finns inte. Platsen anges ligga i en djup dal-gång nånstans bland bergen i Tibet. Ännu har ingen hittat Shangri-La.

Jodå, dET FInns doM soM har försökt att hitta det perfekta livet. Den grekiske filosofen Platon, som föddes för 2440 år sedan, beskri-ver i sitt verk Staten honnörsord som rättrådighet och måttfullhet. Det kanske vi alla kan hålla med om.

Men redan Platon mötte motsägelser i sina egna åsikter; de som är mest lämpade att leda samhället är de som inte önskar det, medan de som önskar det, och just därför, är mycket olämpliga.

dET MEsTA äR sIg LIkT i dagens samhälle, moderater mot sossar, republikaner mot demokrater, ja, redan på Platons tid stod de konser-vativa idéerna mot de demokratiska, högern mot vänstern. Platon ville

| 19

föra ett filosofiskt samtal med de två grupperna för att hitta gemen-samma värderingar. Men det slutade olyckligt, han tvingades tömma en giftbägare. Så gick det med Platons försök att nå perfektionism.

Och lika illa gick det för svenskarna på 1700-talet som trodde att de hade hittat paradiset i Afrika. 1779 hade Carl Wilhelm Wadström bildat ett förbund för att bygga ett nytt och fritt samhälle i Afrika. 40 svenska familjer skulle, med kungens goda minne, utses att få emigrera. Platsen som Wadström valt ut var Kap Mesurado, en kulle i Liberia. ”En av de härligaste platserna på jorden”.

1787 REsTE AndERs spARRMAn från Tensta med sina två kamrater C.A. Arrenius och Wadström söderut för att utforska Afrika och be-kämpa slaveriet. De hamnade bland annat på ön Gorée utanför Sene-gal och här levde de ett glatt liv med ”de förnämsta invånarna af ön” och blev ”betagna av de infödda skönheterna”.

Wadström bosatte sig i London och väckte liv i Sällskapet de svar-tas vänner och kallades ”den vördade stiftaren av fristaten Sierra Leone”. Men Wadström fick aldrig leva i sin koloni, han dog bara nåt år senare.

Daniel Wilhelm Padenheim från Söderköping, hade tagit intryck av Wadström och hans idéer och stack 1792 till Freetown, huvudstad i Sierra Leone. 400 före detta slavar hade återvänt från England till Sier-ra Leone och befolkat det nyinköpta område som var följden av Wadströms arbete. Slavarna hade på re-san fått sällskap av 60 vita kvinnor, ihoprafsade från Londons nattliga gator. Och av två invand-rare från Sverige, förutom Padenheim August Nordenskjöld.

August skrev i ett brev hem: ”Jag anser att det-ta landet i alla afseenden är ett paradis”.

Hur tror ni att det gick? Det gick bara några månader, sen härjade krig mellan kolonialmak-terna, hus plundrades, invånarna flydde och kolonin uppslukades av Afrika. De två svensk-arna dog 1793, utfattiga, utmärglade och fe-bersjuka.

Lite bättre gick det för de drängar och pigor i Småland som 1810 kände sig orättvist behandla-de och flydde till skogs i trakterna norr om Växjö. De gömde sig i jordkulor och under stora sten-bumlingar och bildade Konungariket Svänan. Allt fler anslöt sig, till slut var det ett par hundra små-länningar som levde som Robin Hood i detta sko-gens kungarike, betalade ingen skatt, hade egna lagar och regler. Så småningom byggde de egna små hus och även om det var mycket fattigt så fungerade samhället utanför det svenska, mitt inne i Sverige. De sista som flyttade från Svänan gjorde det så sent som på 1940-talet.

ATT skApA sITT EgET dröm-rike sker ständigt. Av religiösa skäl. Eller politiska. Folkförföljel-ser i början av 1900-talet ledde till att judar flyttade till Palestina. De första kibbutzerna bildades. Livet på kibbutz präglades av de-visen ”var och en efter förmåga, till var och en efter behov”. Alla fick samma lön, alla var ansvariga för matlagning och barnens upp-fostran. Det perfekta socialistis-ka samhället, det trodde många vänsterradikala från Europa på 1960-talet. Men kibbutzerna ut-vecklades snabbare än omvärl-den och plötsligt var kibbutznick-arna rikare än människorna utanför. Hur gick det då med den socialistiska världsrevolutionen?

Nej, det finns nog inget ex-empel på ett perfekt samhälle.

Det finns dessvärre många exempel på motsatsen, det som ledde till

blodbad och massavrättningar: som Hitler och hans tro på rasrenhet, blont hår och blå ögon och som de röda khmererna i Kambodja.

ELLER äR dET så ATT vI LEvER i en perfekt värld, det är bara det att människorna som befolkar världen inte är så perfekta. Även om helheten inte är fullkomlig så kanske de-larna är perfekta.

Det gyllene snittet, känt redan på Platons tid, är nor-men för harmoni hos mått och proportioner inom måleri, fotokonst, arkitektur och bildhuggeri. Ett exempel: Leo-nardo da Vincis illustration till den mänskliga kroppens idealiska proportioner, den vitruvianske mannen. Och det kvinnliga Gyllene snittet hittar man hos Venus av Milo: midjans förhållande till kroppslängden, Mona Li-sas leende kan delas i Gyllene rektanglar.

Ja, världen runt omkring oss innehåller massor av exempel på det Gyllene snittet; Cheopspyramiden, ka-tedralen i Florens, Notre Dame i Paris. Också i naturen finns många exempel. Nya blad växer ut i förhållande

till föregående blad enligt den Gyllene vinkel, det gäller solrosor, kål, tallbarr på unga

skott, fjäll på kottar. Perfektion kanske finns. Albert Ein-

stein uttryckte det så här: Gud kastar inte tärning.

| 19

Det är perfekt. Säger du det?Även om perfektionism är en bristvara i människans värld finns det exempel på fullkomliga mått i naturen: tallbarr, kottar och snäckor.

Nu riggas en Catamaran

20 |

Catamaran

Catamaran är namnet på en ny aktiefond från Ålandsbanken. Den kommer normalt att vara

fullinvesterad, men i oroliga tider inträder en styrande mekanism för att undvika stora

värdefall. Den kan minska aktieandelen till som lägst 30 procent. Fondens mål

är att överträffa börsindex inklusive utdelningar.

TExT: tORe DaVegÅRDH FoTo: CHRistian POHl / istOCKPHOtO

Balans mellan två skrov – aktier och riskfritt

| 21

En vAnLIg oRsAk till svag avkastning inom kapitalförvaltning är att portföljen råkar ut för extrema värdefall. Det har blivit uppen-bart under de senaste 15 årens turbulenta utveckling på aktiemarknaderna. Catamaran är en svensk aktiefond med speciell teknik för hantering av extrema värdefallsrisker. Fonden kommer att vara 100 procent exponerad mot svenska aktier – under normala marknads-förutsättningar. Under onormala perioder, med ihållande fall i aktiemarknaden och hög volatilitet, kommer fondens aktieandel att minska gradvis. Istället ökas andelen riskfria ränteplaceringar för att begränsa portföljens värdefall. Minsta exponering mot aktier är 30 procents portföljvikt.

varför denna konstruktion? frågar vi Tomas Ek, förvaltare av CatamaranDet är de extrema värdefallen som är den största risken för en aktiefond. Kan man kapa dessa får man en jämnare och förmodligen också bättre avkastning. Filosofin har hämtat inspiration från extremvärdesteorin och verk-liga observationer av den varierande volatili-teten på aktiemarknaden.

hur ser mekanismen ut för justerandet – automatisk eller ett tyckande från er sida?Nej, det är inte ett tyckande. Vi har skapat en regel som sköter detta på ett kli-niskt sätt. Vid normala marknads-fluktuationer kommer Catamaran till 100 procent att bestå av aktier, men om nedgångarna i marknaden blir tillräckligt stora slår regeln till och minskar andelen aktier.

kommer det att fungera?Det tror vi. Visserligen ska man inte lägga för stor vikt vid ”back-tester”, men de vi gjort indikerar att metoden fungerar.

varför namnet Catamaran?En Catamaran är snabb. När ak-tiemarknaden går upp ska fonden gå ännu snabbare. När vindarna

går oss emot kan den snabbt navigera mot lugnare vatten – det vill säga minska andelen aktier. Farkosten vilar på två skrov – aktier och riskfritt – och balanserar däremellan be-roende på stormbyar och våghöjd.

hur ser placeringsfilosofin ut?Catamaran är en aktivt förvaltad svensk ak-tiefond. Fonden kan innehålla aktier från hela Stockholmsbörsen, statsobligationer med en duration kortare än 12 månader och derivat. Vi kommer att fokusera på tillväxtbolag, som går starkare än börsen generellt under bra börsperioder. Fonden kommer att vara gan-ska koncentrerad och bestå av 25- 30 aktier. Främst väljer vi stora bolag, men vi kan inves-tera i små och medelstora bolag förutsatt att likviditeten i aktierna är rimligt bra. Derivat kan vi använda för att snabbt kunna minska/öka aktieandelen i turbulenta tider.

vilken är den största risken för att filosofin kommer på skam?En lång sidledes rörelse på börsen, men med stora slag upp och ned. Kommer man fel i en sådan gunga kan resultatet bli magert. du måste ha minst 30 procent aktier. varifrån kommer den siffran?För att undvika att fonden tappar mycket i

om Tomas Ek Tomas Ek är 36 år. Han är sambo och har fyra barn. Yrkesmässigt har Tomas Ek varit verksam inom en rad branscher och han har en bred erfarenhet både som valutahandlare, aktietrader och förval-tare. Tomas Ek var tidigare förvaltare av Ålands-bankens småbolagsfond, som nu fusioneras in i Catamaran.

Stockholmsbörsen SIxPRx

En turbulent börs kan skapa extrema värdefall. Catamaranen undviker de värsta stormarna.

vändningslägen från svag till stark börs är det klokt att inte starta från noll – då kan det bli svårt att hinna med. Målet är att Catamaran ska gå bättre än SIX- Returnindex. Vi måste vara snabba när marknaden vänder efter sto-ra kursfall och då har vi funnit att 30 procent är en rimlig siffra. Om börsen däremot fort-sätter ned går fonden med automatik bättre än index med så låg andel aktier.

varför inte en indexportfölj med motsvarande strategi?Vi ska gå bättre än börsen genom att ligga i bolag med en förväntad vinsttillväxt som överskrider marknadens i normala perioder. Även kunskapen om småbolag ska utnyttjas. Det kräver en aktiv förvaltning – liksom möj-

ligheten att laborera med andelen aktier.

varför görs ränteplaceringarna i korta papper? Ränteplaceringarna görs då vi vill minska aktieandelen. Vi vill inte ta någon extra risk där. Långa räntepapper kan visserligen ge högre ränta, men deras värde kan svänga snabbt vid ränteföränd-ringar.

när kan man investera i Catamaran?Om hanteringen av formalia går som vi tänkt kommer vi igång i maj.

ALM | Svenska aktier

22 |

Börsen är upp cirka 10 procent i år. vad tror du framåt? – Det har ju varit en flygande start på året så tempot i uppgången kommer säkerligen att gå ner, men som helhet borde det kunna bli yt-terligare ett år med bra avkastning för aktier. vilka faktorer blir mest avgörande för börsklimatet?– Många företag menade i sina Q4-rapporter att det allmänt var en låg aktivitet i slutet på året och med det som utgångspunkt kan man också förstå den försiktiga hållningen till inledningen på 2013 från företagens sida. Här måste vi få lite bättre signaler – att det börjar ta fart igen. är det något som förvånat dig i år? – Flödena till aktiemarknaden har ju vänt och vi ser inflöden i systemet. Det brukar normalt leda till att merparten av dessa pengar går in i stora likvida bolag, men i år har kapitalet till stor del ”hoppat över” storbolagen och kana-liserats mer mot det vi normalt klassar som midcap/smallcap. din filosofi – att investera i bolag med större vinsttillväxt än marknadens snitt. har den fungerat hittills i år? – Med facit i hand måste jag ju erkänna att det, så här långt, inte har fungerat. Vi följer upp portföljen kontinuerligt och har klart bättre vinsttillväxt i portföljbolagen jämfört med börsen som helhet, men som sagt – så här långt har vi inte fått betalt för det och det känns minst sagt irriterande.

hur ligger du till?– I absoluta siffror är det en god utveckling med en uppgång på 7,5 procent men fonden ligger 300 punkter efter benchmark, så det finns en hel del att jobba på under resterande tio månader av året. En klen tröst är att flera andra har halkat efter index men det förbätt-rar ju inte det egna resultatet

vad har gått snett? – Fonden fokuserar på stora bolag och över-vikten i portföljen har legat i cykliska aktier

Irriterad Krister Nilsson:

”kapitalet hoppar över storbolagen” Swedish Growth placerar i bolag med högre vinsttillväxt än marknadens.TExT: tORe DaVegÅRDH FoTo: CHRistian POOl

som Sandvik, Atlas Copco och SKF. Den typen av bolag har dock haft en tung start på året medan bankerna gått klart mycket bättre än marknaden samtidigt som fonden varit lite underviktad i banksektorn.

hur ligger du viktad nu och varför?– Fonden har fortsatt övervikt i konjunktur-känsliga bolag och undervikt i både finans-sektorn och telekomoperatörer. Bakgrunden till det är att det kommer in bättre siffror från USA och att stimulanserna i Kina verkar börja ge resultat. Det borde ge fonden möjlighet att plocka tillbaka det vi förlorat mot index under början på året.

någon speciell favorit i dagsläget?– Alla aktier som går upp! Skämt åsido, jag tycker att Volvo med en stor exponering mot USA borde kunna lossna från intervallet 90 – 100 kronor. Aktierna från Renaults utförsälj-ning i mitten av december förra året bör nu ha hittat mer långsiktiga ägare så där har jag stora förhoppningar. Problemet är väl att ak-tien är ”välägd” av svenska placerare – vi be-höver få in ett ökat utländskt kapital i aktien. Flödet in/ut ur fonden? – Flödena har varit balanserade och voly-merna ligger runt 800 miljoner kronor så det finns utrymme för mer kapital.

Investerar du själv i swedish growth? – Ja, jag har eget kapital i fonden och har även andra familjemedlemmars förtroende. Det innebär att pressen inte slutar klockan fem utan kan ibland ha sin fortsättning även vid middagsbordet.

något du vill framhäva ”å det bestämdaste”? – Ja, det skulle kanske kunna vara att jag är fruktansvärt trött på vintern och den mörka årstiden. Jag vill å det bestämdaste ha lite sol och värme!

Det bästa är, till skillnad mot börsens obe-räkneliga beteende, att vi med säkerhet vet att sommaren kommer..

volvo borde snart kunna lossna

| 23

kontakt

huvudkonToR:nygatan 2, mariehamnFinlandtelefon +358 204 29 011 (växel) www.alandsbanken.fi

svERIgEwww.alandsbanken.se

sToCkhoLM stureplan 19telefon 08 791 48 00

göTEBoRg södra Hamngatan 37-41telefon 031 333 45 00

MALMö stortorget 11telefon 040 600 21 00

ålandsbanken Asset Management

kontakta oss gärna om du har frågor kring kapitalförvaltning, telefon 08 – 791 48 00 eller mail till gunnar.dahlfors@alandsbanken.se, peter.ekegårdh@alandsbanken.se,mats.ohlson@alandsbanken.se

BehovKundorganisation

Gunnar Dahlfors, Chef Asset Management

Peter Ekegårdh, Sales & Product coordinator

Robin GhosalSofia MelanderJohan RydheimJacob SandeliusCamilla Lindquist

Lösning Förvaltning

TillgångsallokeringMats Ohlson, Chef Taktisk tillgångsallokeringJulia Axelsson, manager selectionAnders Blomqvist, råvarorMats Ohlson, svenska räntorAndreas Olsson, kvantanalys

aktieförvaltningKrister Nilsson, svenska och nordiska aktierTomas Ek, svenska aktierShirley Yeung, kinesiska aktier

Strukturerade ProdukterJonny Sundström

SPecialinlåningCamilla Lindquist

analys

Ålandsbanken Asset Management erbjuder finansiella lös-ningar av högsta kvalitet till institutioner och privatpersoner genom sin unika kombination av:

• makroekonomisk analys

• portföljkonstruktion

• riskhantering

För mer information ring 0771-415 415 eller gå in på alandsbanken.se.

Handel med värdepapper innebär alltid en risk. En investering i värdepapper kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka hela det investerade kapitalet.

www.alandsbanken.se

Ålandsbanken Asset Management är övertygade om att investerarens behov bäst översätts i en passande risknivå.

– Vi tror på valet av en stabil risknivå i motsats till valet av specifika tillgångsslag vars risk varierar över tiden.

B-porto betalt